出口订单恢复驱动业绩回暖，2024Q1 营收及利润大增，维持“买入”评级2023 年营收14.11 亿元，同比-18.51%，归母净利润-1109.11 万元，同比-108.72%，业绩下滑系2023Q1-Q3 国外业务低迷拖累。海外消费恢复后，公司业绩逐季改善，2024Q1 营收3.84 亿元，同比+142.37%，归母净利润0.42 亿元，同比+209.56%。2023年公司计提信用减值损失539.26 万元，资产减值损失446.08 万元，合计导致归母净利润减少985.33 万元。我们维持2024-2025 年盈利预测，新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为1.20/1.80/2.42 亿元，EPS 分别为0.47/0.71/0.96 元，当前股价对应PE 分别为30.7/20.5/15.2 倍，维持“买入”评级。

    　　随下游订单恢复及产能利用率提升，公司利润端高弹性增长2023 年公司销售毛利率/销售净利率19.33%/-1.13%，同比-2.97pct/-8.60pct，随公司订单回暖及产能利用率提升，2024Q1 销售毛利率/销售净利率提升至24.36%/10.89% ，同比+10.32pct/+34.82pct。2024Q1 销售/管理/研发/财务费用率4.64%/6.34%/1.25%/-0.61%，同比-6.07pct/-10.97pct/-1.32pct/-8.87pct，汇兑收益增加致财务费用率降低；销售及管理费用稳定，营收规模扩大摊低销售及管理费用率。

    　　主粮和湿粮表现亮眼，新西兰4 万吨高品质主粮产线投产加码公司主粮布局2023 年主粮和湿粮营收2.10 亿元，同比+31.33%，营收贡献占比提升5.65pct 至14.88%，毛利率20.05%，同比+1.49pct。2024 年3 月，新西兰年产4 万吨高品质主粮产线正式投产，标志公司高端宠物主粮布局更进一步。2023 年畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食营收4.24/4.23/3.18 亿元，同比-22.11%/-34.84%/-5.72%，毛利率15.04%/24.42%/18.69%，同比-1.56pct/-4.24pct/-3.21pct。

    　　国外业务随去库进程逐季改善，国内业务受益自主品牌销售旺盛（1）国外：2023 年营收10.62 亿元，同比-27.10%，占比75.23%，毛利率17.90%，同比-4.61pct。受海外市场去库影响，2023Q1-Q3 出口订单下滑，产能利用率不足致毛利率降低。2023 年公司经历了由主动去库存到主动补库存的过程，出口业务逐季环比改善。（2）国内：2023 年营收3.50 亿元，同比+26.95%，占比24.77%，毛利率23.68%，同比+0.11pct。公司自主品牌业务拓展顺利，爵宴、好适嘉等核心品牌通过爆款单品带动国内业务营收高增。

    　　风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。