出口修复、主粮亮眼，24Q1 盈利超预期

    　　公司2023 年受海外客户去库拖累实现归母净亏损1109 万元。其中广泛用于出口的咬胶及零食系列产品营收及毛利率均同比下降，而主粮及湿粮产品则受益于国内市场开拓取得营收及毛利率的双双同比增长。公司24Q1 盈利表现超预期，或表明公司自有品牌品牌力得到进一步验证。考虑到公司海外客户或已进入补库周期，我们上调公司24 年净利预测至1.54 亿元（前值1.34 亿元），基本维持25 年净利预测为1.80 亿元，新增26 年净利预测2.30亿元。给予公司24 年30XPE，对应目标价18.3 元，维持“买入”评级。

    　　海外客户去库拖累公司2023 年盈利，主粮及湿粮表现亮眼公司2023 年实现营业收入14.1 亿元，同比下降18.5%，归母净亏损1109万元，毛利率为19.3%，同比下降2.97pct。2023 年前三季度出口订单下滑所造成的产能利用率不足或是2023 年度毛利率变动主因，公司国内业务稳步开拓：2023 年实现营收3.50 亿元，同比增长26.95%，毛利率为26.8%，同比+0.11pct。分品类看，公司畜皮咬胶、植物咬胶及营养肉质零食产品受海外客户去库影响营收及毛利率水平均同比下滑，而主粮及湿粮产品则受益于国内市场的稳步开拓而取得营收及毛利率的双双同比增长，2023 年该部分实现营收2.1亿元，同比增长14.9%；毛利率为20.05%，同比增长1.49pct。

    　　24Q1 实现归母净利润4171 万元，同比扭亏、超预期公司2024Q1 实现营业收入3.84 亿元，同比+142%，符合我们此前营业收入3.2 亿元~4.2 亿元的预期，其中估算海外收入同比三位数高增，国内收入或实现26%~47%的增长；24Q1 实现归母净利润4171 万元，同比扭亏，高出我们此前0.1~0.3 亿元的预期。公司2024Q1 毛利率达24.4%，同比+10.3pct、环比提升0.36pct，毛利率的同比及环比优化的背后或侧面验证了公司“爵宴”、“好适嘉”等国内品牌品牌力的提升、以及出口订单的如期回暖。展望Q2，我们预计公司盈利的低基数效应或仍存在，且需关注爵宴、好适嘉等品牌新品在618 大促中的放量情况。

    　　目标价18.3 元，维持“买入”评级

    　　考虑到公司海外客户或已进入补库周期，我们上调公司2024 年净利预测至1.54 亿元（前值1.34 亿元），基本维持公司2025 净利预测为1.80 亿元，新增公司2026 年净利预测2.30 亿元，参考可比公司24 年估值均值25.58XPE，考虑到公司国内业务表现较优，给予公司2024 年30 倍PE，对应目标价18.3 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内消费增长不及预期/国内养宠渗透不及预期/自主品牌建设不及预期/原材料价格大幅波动等。