核心观点

    23H1 公司实现营业收入4.93 亿元（同比-41.77%），归母净利润-4269.73 万元（同比-147.21%）；23Q2 实现营收3.34 亿元（同比-33.55%，环比+110.66%），归母净利润-462.39 万元（同比-107.47%，环比+87.86%）。分产品来看，23H1 公司畜皮咬胶营收1.40 亿元（同比-47.98%），植物咬胶营收1.39 亿元（同比-58.42%），营养肉质零食营收1.37 亿元（同比-18.86%），主粮和湿粮营收6085.83 万元（同比+1.56%）。分地区来看，23H1公司国外销售收入3.67 亿元（同比-50.19%），占营收比重为74.46%（同比-12.58pcts）；国内销售收入1.26 亿元（同比+14.72%），占营收比重为25.54%。展望未来，公司持续发力自主品牌和国内市场渠道，随着海外需求边际改善，以及公司新西兰工厂、柬埔寨工厂产能释放，公司业绩有望恢复增长。

    事件

    公司披露2023 年半年报，23H1 公司实现营业收入4.93 亿元，同比下降41.77%，归母净利润-4269.73 万元，同比下降147.21%；23Q2 实现营收3.34 亿元，同比下降33.55%，环比增长110.66%，归母净利润-462.39 万元，同比下降107.47%，环比增长87.86%。

    简评

    1、23H1 整体海外订单减少，公司业绩短期承压23H1 公司实现营业收入4.93 亿元（同比-41.77%），主要系客户调整库存，本期订单减少所致，归母净利润-4269.73 万元（同比-147.21%）；23Q2 实现营收3.34 亿元（同比-33.55%，环比+110.66%），归母净利润-462.39 万元（同比-107.47%，环比+87.86%）。

    分产品来看，23H1 公司畜皮咬胶营收1.40 亿元（同比-47.98%），植物咬胶营收1.39 亿元（同比-58.42%），营养肉质零食营收1.37亿元（同比-18.86%），主粮和湿粮营收6085.83 万元（同比+1.56%）。

    分地区来看，23H1 公司国外销售收入3.67 亿元（同比-50.19%），占营收比重为74.46%（同比-12.58pcts）；国内销售收入1.26 亿元（同比+14.72%），占营收比重为25.54%。

    利润率方面，23H1 公司销售毛利率为15.45%（同比-11.16pcts）， 其中，畜皮咬胶毛利率11.29%（同比-9.00pcts），植物咬胶毛利率21.09%（同比-12.12pcts），营养肉质零食毛利率13.05%（同比-13.86pcts），主粮和湿粮毛利率19.03%（同比-0.21pcts）；销售净利率为-8.78%（同比-19.55pcts）。

    23Q2 销售毛利率为16.11%（同比-11.82pcts，环比+2.07pcts），销售净利率为-1.59%（同比-13.92pcts，环比+22.34pcts）。

    费用方面，2023H1 公司销售费用为4325.57 万元（同比+20.36%），主要系公司加大自主品牌营销力度，广告与业务宣传费大幅增长；管理费用为5747.68 万元（同比+0.89%），较去年同期主要变化在于增加股份支付摊销费用948.17 万元；财务费用为-35.15 万元（同比+98.24%），主要系汇率变动，汇兑收益减少及可转债利息支出增加所致；研发费用为1257.39 万元（同比-17.01%），主要系本期在研项目有所减少。

    2、23Q2 海外订单边际改善，把握国内市场未来增长点23H1 公司主营业务收入出现较大幅度的波动，主要由于海外市场处于去库存阶段，导致出口订单较同期减少，ODM 业务收入规模减少。进入23Q2 以来，海外市场订单持续边际改善，环比增速明显。目前，公司产品出口占比较大，但国内市场营收规模的年均增速高于国外市场，国内营收占比呈上升趋势，23H1 国内市场实现业务收入1.26 亿元，延续良好的发展势头，未来将成为公司业务的核心增长点。按照目标市场的发展水平和特点，公司在国外市场和国内市场采用了不同的销售模式。在国内市场，公司主要通过在线上和线下同步进行全渠道布局，直销和分销协同开展，在以自有品牌为主的基础上，辅以代理部分国际知名宠物品牌进入自有渠道，形成了覆盖全面、主次清晰的业务内容。公司在国内市场实行“多品牌矩阵、大单品发力”的策略，相较于集中全部资源打造单一品牌的市场策略，多品牌运营策略更有利于形成品牌矩阵，有更大的发展空间。

    3、持续发力自主品牌，打造特色品牌发展模式公司持续在自主品牌和国内市场渠道拓展上重点发力，自主品牌表现符合预期和年度经营计划。自主品牌营业收入表现较为突出，23H1 同比增加63%，其中23Q1 增长79%，23Q2 增长54%，占国内市场业务营收规模的比重进一步提升。自主品牌“爵宴”充分发挥公司专业化宠物食品研发、制造和品控等优势，在品牌定位、品牌特色和单品打造等方面赢得了国内消费者的喜爱，业务收入延续快速增长的态势，同比增加97%，在各主要电商平台的同类品牌排名稳定在前列位置，原畅销产品保持市占率的稳步增长的同时，新品犬零食罐头一经上市备受市场关注，销售和品类排名节节攀升。品牌实现了由“爆产品”到“爆品牌”的转变。公司逐渐摸索出了符合自身优势和中国市场特点的品牌打造模式，为下一步自主品牌业务开展奠定了良好的基础。

    4、盈利预测与评级：受海外客户库存调整影响，公司上半年整体业绩承压，但Q2 已表现出边际改善态势，展望未来，公司持续发力自主品牌和国内市场渠道，随着海外需求边际改善，以及公司新西兰工厂、柬埔寨工厂产能释放，公司业绩有望恢复增长。预计公司2023-2025 年实现营业收入14.28/17.99/21.82 亿元，归母净利润0.80/1.44/1.83 亿元，EPS 分别为0.32/0.57/0.72 元，对应PE 分别为40.47x/22.64x/17.76x，维持“增持”评级。