事件：

    　　公司发布2023 年半年度报告，2023 年上半年实现营业收入4.93 亿元，同比减少41.77%；实现归母净利润-0.43 亿元，同比-147.21%。每股收益为-0.17 元/股。23Q2 单季度实现营业收入3.34 亿元，同比-33.55%；实现归母净利润-0.05 亿元，同比增亏，每股收益为-0.02 元/股。

    　　海外业务订单承压，自主品牌高速增长。

    　　公司营收因海外主要客户处于去库存阶段，导致出口订单较同期减少，ODM业务收入规模减少，相较一季度，公司海外出口业务环比减亏，未来随着下半年海外节日促销订单恢复，公司海外出口业务有望扭亏。公司在国内自主品牌建设持续发力，23H1 公司国内市场实现收入1.26 亿元，同比增长63%，其中23Q1 增长79%，23Q2 增长54%；其中自主品牌爵宴品牌定位精准，获得国内消费者认可，报告期内同比增加97%，自主品牌业务高速发展，销售和品类排名节节攀升。

    　　自主品牌拓展销售费用增长显著，细分业务毛利率承压。

    　　公司23H1 销售费用为 4,325.57 万元，同比上升 20.36%，主要是由于公司加大自主品牌营销力度，广告与业务宣传费大幅增长。公司细分业务畜皮咬胶/ 植物咬胶/ 营养肉质零食/ 主粮和湿粮营业收入分别为1.40/1.39/1.37/0.61 亿元， 同比变动分别为-47.98%/-58.42%/-18.86%/1.56%；毛利率分别为11.29%/21.09%/13.05%/19.03%，同比变动分别为-9.00/-12.12/-13.86/-0.21pct。公司从采购、生产、销售等多环节强化成本管控，在一定程度上抑制了毛利率下滑幅度。

    　　境外越南子公司贡献利润，新西兰、柬埔寨仍处拓展增长区公司越南好嚼、巴啦啦、德信，收益分别为1.73/972.95/-438.76 万元；新西兰北岛小镇、新西兰天然收益分别为-352.57/-59.68 万元；柬埔寨爵味收益为-1,259.28 万元。北岛小镇和新西兰天然纯处于试生产阶段，尚未产生收入；柬埔寨爵味处于产能在爬坡期，未来有望扭亏为盈。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司主要客户调整库存导致订单减少，我们预计公司2023-25 年营业收入分别为14.03/18.22/23.17 亿元，（原预测值为21.78/26.66/33.26亿元） 同比变动-19.01%/29.91%/27.19% ； 归母净利润分别为0.51/1.13/1.52 亿元，（原预测值为1.30/1.68/2.18 亿元）同比变动-60.14%/123.33%/34.14% ； EPS 分别为0.20/0.45/0.60 元/ 股， 三年CAGR6.09%，对应PE为64.3x/28.8x/21.5x，建议关注。

    　　风险提示：原材料价格波动；海外运营风险；汇率波动；客户集中度较高