投资摘要：

    先驱：设备-水务-固废 创新维持长久发展动力

    公司为26 年深耕环保的老牌水务企业，定位水处理全产业链综合服务提供商；近年来凭借以YM 菌为核心的多年储备技术全面进军有机固废领域。

    2019 年公司实现收入19.7 亿元，扣非后归母净利润2.7 亿元；公司始终以运营利润为核心，供水和污水毛利率分别为71%和62%，远高于其他可比公司；期间费用率为13.4%，资产负债率43%，财务方面整体控制良好。

    积累：水务综合服务商 规模与质量迈上新台阶

    公司水务运营拥有行业领先的低成本和高毛利率。公司项目均为毛利率更高的特许经营权项目，且单体项目的规模较大，降低了吨水成本；加之产业链完整、运营经验丰富，工程和运营成本控制优异。

    公司水务业务集中投产和处理费提价拐点已至。公司目前已投运污水规模111.4 万吨/日，供水规模40 万吨/日；在手产能74.6 万吨/日有望到2022年投运，其中包括45 万吨/日的提标改造。

    腾飞：发酵技术为锚 全面进军有机固废新领域

    公司是国内唯一一家大规模采用YM 菌技术进行有机固废处置的企业；该技术在日本已有40 多年应用历史，较传统技术效果好、成本低、投资省和产物可资源化利用，公司已与多个单位合作将该技术布局于各细分领域。

    我国污泥处置运营空间为150 亿元年，环保趋严下，处置需求将不断增长。

    公司将YM 菌技术应用于污泥处置，标杆项目长春农安项目的日处理产能达1400 吨，效益良好且可复制性强；其终端产物还可制成栽培基质或肥料，有望实现1000-3000 万元/年的额外收益。

    受益于垃圾分类，我国未来几年餐厨垃圾处置的建设和运营空间分别达到725 亿和120 亿。公司与无锡马盛合作，将资金和技术优势相结合，采用国内领先的厌氧生物技术研发平台和YM 菌技术切入餐厨市场，目前已投运5个项目，总处理规模达1350 吨/日；与北京环卫集团合作，将YM 菌应用于全国最大的垃圾堆肥厂，尝试生活垃圾处理领域。

    我国年产生畜禽粪污近38 亿吨，综合利用率却不足60%。公司采用厌氧或YM 菌等多种工艺对畜禽废弃物处置，目前畜禽废弃物处理项目在建2 个，总处理规模达20 万头/天；农业有机物项目在建3 个，总产能1078 吨/日。

    升级：借环保之乡肥沃土壤 打造高端设备业务

    公司在大本营宜兴投资建设智造园，打造“智能化、自动化、数字化”的运营平台，整合宜兴丰富的环保资源，实现优势互补，促进产业升级，带动中小企业发展。在智造园推出PPMI 装配式水厂和固体废弃物便携式发酵设备，均采用了新设计思路和先进技术，且均已有应用实例，将在后续推广。

    投资策略：公司将迎来水务和固废领域的双重业绩拐点。水务领域，公司深耕36 年，运营经验丰富，在手项目盈利能力强；未来两年进入新项目和提标改造集中投产阶段。固废领域，公司以YM 菌技术为核心，长春污泥标杆项目运营稳定，收益良好，在手污泥、餐厨、畜禽粪便项目较多，有望快速实现复制。

    公司重视技术研发和模式创新，与北京环卫、长春水务、无锡马盛等均有多方位合作，内部股权激励已出台，公司整体有望保持持续发展动力。

    风险提示：业务拓展进度、污水提价进度不及预期；环保政策推进不及预期。