事件：科锐国际发布2024年年报与25年一季报，24年公司实现营收117.88亿元，同比+20.5%；实现归母净利润2.05亿元，同比+2.4%。25Q1实现营收33.03亿元，同比+25.1%；实现归母净利润0.58亿元，同比+42.1%。

    　　灵活用工业务表现较好，中国大陆营收持续增长。分业务：24 年公司灵活用工/中高端人才访寻/招聘流程外包/技术服务/其他的营收分别为111.37/ 3.75/0.55/0.63/1.58 亿元，营收分别同比+22.4%/ -11.6%/ -18.3%/ +44.2%/ +8.1%，受市场招聘需求影响，公司的中高端人才访寻、招聘流程外包业务的营收同比增速下滑。公司灵活用工业务营收增长主要是因IT 研发岗需求增长，截至24 年末，公司灵活用工业务岗位外包人数为45500 余人，全年净增约10000 人，其中技术与研发类岗位的在职结构占比提升至68.24%，同比+6.67pcts。截至25 年3月末，外包人数增至47400 人，其中，技术研发类岗位是公司岗位外包业务的重点布局方向，时点在职人数占比为68.33%。分地区：24 年中国大陆/中国大陆以外实现营收分别为94.90/22.98 亿元，分别同比+28.67%/-4.39%。

    　　24年公司盈利能力小幅下滑，市场投入与销售人员成本同比减少。24年公司的毛利率为6.4%，同比-1.0pcts，主要系灵活用工业务毛利率下滑，且其营收占比增加。24年公司的灵活用工/中高端人才访寻/招聘流程外包/技术服务/其他的毛利率分别为5.47% /26.00% /18.20% /23.72%/11.44%，分别同比-0.76/ -0.58/+4.61/-5.17/+1.76pcts。2024年销售费用率/管理费用率分别为1.4%/2.4%，分别同比-0.5/-0.3pcts。销售费用率略有下滑主要系公司减少市场投入，销售人员成本同比降低。综上，24年公司归母净利率为1.7%，同比-0.3pcts。25Q1公司毛利率为5.5%，同比-0.8pcts；销售/管理费用率分别为1.3%/1.8%，分别同比-0.2/-0.6pcts；25Q1公司归母净利率为1.7%，同比+0.21pcts。

    　　AI 技术加速数字化转型，提升公司运营效率。24 年公司重构了人力资源产业互联平台“禾蛙”，启动AI 技术赋能多个应用场景的开发，24 年禾蛙平台效率提升明显，累计注册合作伙伴/累计注册交付顾问/累计运营招聘中高端岗位/累计交付岗位分别同比+20.09%/+21.77%/+36.32%/+117.64%。25Q1，禾蛙平台持续亮眼表现，累计交付岗位同比+119.05%。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑公司灵活用工业务发展超出我们此前预期，我们上调25 年归母净利润至2.68 亿元（较前次预测上调3.1%），考虑未来行业竞争可能加剧，我们小幅下调公司26 年的归母净利润预测至3.33 亿元（较前次预测下调4.9%），新增2027 年归母净利润预测为3.88 亿元。当期股价对应25-27年PE 分别为25/20/17 倍。公司作为人力资源服务行业龙头企业，维持“买入”评级。

    　　风险提示：企业用工需求不及预期，行业竞争加剧。