公司发布21 年业绩快报：1）21 年全年：实现营业收入69.99 亿元/+78%，归属于母公司净利润2.49 亿元/+33.66%，贴近预告上边界（预告同增24.95%-35.95%），与我们此前估测的基本一致；扣非&员工持股成本后业绩预计同增32.42%。2）21Q4：单四季度来看，实现营收18.18 亿元/+52.33%，归母净利润为6088 万元/+15.9%。3）21 年度数字化转型与技术产品总支出1.1 亿元。

    业绩符合预期，技术产品处于投入初期，若单拆灵活用工等主业仍有望逆势增长强劲，传统业务业绩增长或超40%。

    1）21 年公司数字化转型与技术产品总支出1.1 亿元，①信息化建设方面：公司重点布局技术中台和数字中台的基础建设，通过数字化管理提高线下多元服务产品人效，各项业务运营效率得到不断提升，利好公司中长期优势与壁垒维持。②技术产品投入方面：公司升级优化“垂直招聘平台”、“人力资源产业互联平台”、“区域人才大脑平台”、“科锐才到云”等多种新技术服务产品建设及市场推广，根据我们的调研跟踪，21 年禾蛙平台GTV 或达到1800 万元。虽然各技术平台仍处于投入和推广初期，收入端已经展现亮眼增速。但考虑到人力资源技术平台产品均需经过持续投入开发以及初期更看重规模扩张、客户渗透推广等方面（参考北森、海外Workday 等企业多来年尚未盈利），对应公司技术服务业务预计或处于亏损状态。

    因此我们认为，若不考虑技术平台产品亏损情况，业绩增速全年或有望达到40%+，继续延续高增长。

    2）此外 Q4 英镑贬值产生一定汇兑损益扰动；品牌宣传费用加大投入；猎头等业务复苏良好，奖金发放略比预期小幅增多等多方面也对业绩产生一定影响，去除以上扰动因素主业高增速仍维持。

    经营方面，外包员工人数环比Q3 仍实现持续增长，灵活用工主业高景气度维持。

    叠加22 年2 月招聘数据转暖，猎头业务有望助力未来成长。公司21 年9 月底外包员工人数约为3 万人，根据我们的持续跟踪，截至22 年1 月预计公司外包员工人数约至3.2 万人左右，在宏观压力较大背景下，环比21Q3 依旧增加接近2000人且周转持续提升。灵活用工在国内仍处于红利释放期，产业集中度提升的大背景下，头部企业对于人员半径管理+费用的优化+降低用工风险的需求使得灵活用工有望保持高景气度；且根据我们的产业调研，互联网大厂以及头部新消费公司对于灵活用工的偏好仍在提升，在国内灵活用工渗透率处于低位的情况下，用工比例有望持续提升。虽然21Q3-Q4 宏观经济较前两个季度有所降温，或一定程度影响头部企业扩张进度，但公司仍实现逆势较好增长，期待未来宏观经济回暖下公司主业的突出表现。

    前瞻布局打造“技术+服务+平台”人力资源生态，线下主业反哺线上，拓展长尾客户有望打开第二成长曲线。公司在“一体两翼”的核心战略指引下不断加大技术投入，21 年上半年公司技术及信息化费用达到3,492 万元，同比增长22%，下半年技术投入力度不减。目前技术产品中，垂直招聘平台如医脉同道、人力资源产业互联平台禾蛙、区域人才大脑平台、科锐才到云等逐步在市场推广服务需求迅速增加，截至21H1，禾蛙+即派盒子平台共入驻猎企及其他人力资源伙伴5100 余家，平台顾问入驻38400 余人、协同服务客户8000 余家，不断由KA 客户向中小长尾延伸。根据我们的调研跟踪，21 年禾蛙平台GTV 或达到1800 万元，禾蛙网为基于公司已在职的大量猎头员工，BD 团队的综合赋能可相比同行实现更好人效；多方面赋能推动平台上小B 用户有更好帮助和能力的提升，我们认为技术平台产品未来有望继续高增长并逐步贡献利润。

    投资建议：1）灵活用工符合产业发展背景下的用工需求+目前渗透率处于低位， 行业Beta 红利持续释放；公司议价能力维持且Q4 毛利率环比或有小幅提升；2）数字化中台等基础建设持续推进，对应人效的提升赋能主业降本提效；3）技术平台的推广有望打开第二成长空间。预计公司2021-2023 年归母净利润为2.49/3.25/4.05 亿元，对应增速分别为34%/30%/25%，当前股价对应PE 分别为40X、31X、25X。

    风险提示：新冠疫情反复，宏观经济恢复不及预期，人力资源行业竞争加剧，线上平台产品研发进度不及预期，测算结果不及预期