1Q21 年经营恢复良好，国内强势增长

    公司20 年收入11.63 亿元（ yoy-7.2%）、归母净利润-0.46 亿元（yoy-145.6%），低于我们预期（归母0.87 亿元），主因疫情影响及商誉减值。1Q21 年收入2.82 亿元（yoy+20.3%）、归母0.36 亿元（yoy+537.7%）。

    考虑超声及内窥镜高端发力、营销改革下人员精细化管理叠加规模效应，我们上调公司毛利率并下调管理及研发费用率，调整21-23 年EPS 至0.57/0.70/0.86 元（21/22 年前值0.44/0.58 元）。公司超声及内窥镜国产领先，内窥镜长期空间广，给予21 年54x PE （可比公司Wind 一致预期均值54x），调整目标价至30.86 元（前值29.15 元），维持 “买入”评级。

    1Q21 年销售费用率同比下降，现金流改善

    公司1Q21 年毛利率62.2%（yoy-1.2pct），1Q21 年销售、管理、研发费用率为25.6%（yoy-11.6pct）、6.9%（yoy-1.1pct）、21.1%（yoy-4.1pct），费用管控成效显著，销售费用率同比下降明显。公司1Q21 年经营性活动现金流量净额为-92 万元（VS 1Q20 年的-7763 万元），现金流情况改善显著。

    超声：20 年受疫情影响较大，看好21 年恢复稳健增长公司20 年彩超收入为7.84 亿元（yoy-11.9%），受国内外新冠疫情负面影响较大，我们推测20 年国内彩超收入增速约2%，海外同比下降约25%。

    1Q21 年经营改善明显，我们推测彩超收入同比增速超15%，其中国内收入增速超30%，海外收入与1Q20 年基本持平。展望21 全年，我们预计二三级医院采购需求引领增长，在高端彩超产品S60、P60 等发力下，看好全年彩超收入实现约15%的同比增长。

    内窥镜：看好21 年软镜收入快速增长，威尔逊恢复稳健经营1）软镜：公司20 年软镜收入同比增速超20%，我们推测国内收入增速超50%，海外收入同比下滑约15%。我们推测软镜1Q21 年收入同比增速超30%，其中国内增速超60%，海外收入与1Q20 年基本持平。展望全年，我们预计软镜收入21 年同比增速约50%，恢复快速增长；2）威尔逊：我们预计20 年经营受疫情负面影响较大，随着诊疗人次恢复，21 年收入有望恢复同比快速增长；3）硬镜：公司4K 超高清硬镜产品SV-M4K30 已于21年1 月国内获批上市，其综合性能优秀，有望逐渐国产替代贡献收入；4）在研：我们预计超声内镜、血管内超声有望于2022 年国内市场获批。

    风险提示：研发进度低于预期，核心产品销售低于预期。