事件描述

    　　公司2024 年实现营收/归母净利润/扣非净利润37.89/-2.15/-2.28 亿元，营收同降23%；2024Q4分别对应10.57/-1.01/-0.95 亿元，营收同降24%；2025Q1 分别对应7.41/-0.39/-0.45 亿元，营收同降5%，亏损同比收窄。

    　　事件评论

    　　2024Q4 以来国补显效&收入降幅收窄，2025Q2 趋势延续可期。2024Q4-2025Q1 整体营收同降17%，环比2024Q3 的29%已有收窄，国补持续显效。展望后续，2025Q1 末合同负债同比+70%，2025Q2 改善趋势延续可期。

    　　2024 年收入端承压，招商模式迭代。2024 年公司营收同降23%，其中1）分产品：定制家具/配套家居/整装业务同比-22%/-31%/-22%；2）分渠道：直营/加盟/整装模式同比-7%/-29%/-20%。公司重聚焦定制+配套业务，其中以“随心选”为代表的全屋定制套餐模式是重要抓手。渠道层面上，公司大力发展自营加盟模式，推出“9 城500 店”的青年创业筑梦计划，加盟商与直营大店通过共享物流、安装和售后服务；公司还创新性地发布了“30万一价全包”的拎包开业新模式，加盟商投入低、能力要求低、开店快，公司团队全程支持选址、装修以及运营等环节，从而降低加盟商门槛和风险，实现共赢发展。2024 年公司加盟店净减少120 家至1885 家；直营门店转加盟进程延续，全年直营门店数净减少18 家至28 家。

    　　2025Q1 同比减亏，内部降本提效持续显效。2024 年公司毛利率/归母净利率同比-1.9/-7.0pcts，销售/管理/研发/财务费用率同比+1.5/+0.8/+1.8/-0.8pcts。2025Q1 毛利率/归母净利率同比+7.4/+5.9pcts，实现亏损幅度收窄，销售/管理/研发/财务费用率同比-2.8/+0.04/-0.2/+0.9pct。

    　　以“定制+配套+技术”模式，加速出海布局。公司以 Sunpina 品牌为标识，在中东、东南亚、非洲等地区积极招商，并提供包括产品、软件、销售及运营培训在内的全面支持政策。目前，海外加盟店已成功在马来西亚、澳大利亚、文莱、越南、沙特等国家落地。

    　　持续推动渠道全链条提效及终端覆盖深化。1）直营城市：公司推进“1（大店）+N（直营/加盟店）+Z（装企融合店）”模式，直营转加盟变革持续推进，最终直营门店将作为超级大店定位为品牌展示及在物流、交付等多维度支持赋能经销商，同时加快多业态加盟店的终端覆盖，拓展拎包、整装等业务。2）加盟城市：公司推进“1（总经销）+N（加盟/分销店）+Z（装企融合店）”模式，通过发挥“1”商在当地的资源和体系化优势（如仓配服等），降低“N”商的综合运营要求以促进多渠道获客。今年招商仍是公司工作推进的方向，尤其是开拓空白城市和三、四、五线城市市场，完善全国渠道布局。

    　　聚焦定制+配套传统优势主业，致力于推动高质量发展；近期国补节奏正迎加速，需求提振&格局改善持续可期。2024 年公司分红1.87 亿元，对应股息率接近7%。预计公司2025-2027 年归母净利润约0.7/1.0/1.5 亿元，对应PE 39/27/18x。

    　　风险提示

    　　1、地产表现不及预期；2、家居国补显效低于预期；3、公司渠道拓展及运营不及预期。