事件描述

    　　2021 前三季度实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润51.64/0.87/0.52 亿元，同增18%/51%/103%，较2019 年同比变动+2%/-74%/-82%，2 年CAGR 为+1%/-49%/-57%；2021Q3 实现营收/归母净利润/扣非净利润19.87/0.44/0.39 亿元，同降6%/75%/77%，较2019 年同比变动+3%/-74%/-75%，2 年CAGR 为+2%/-49%/-50%。

    　　事件评论

    　　整装业务快速推进，传统业务或承压。2021Q3 收入同降6%，较2019Q3 同比增长3%，其中整装业务持续快速推进，然而因整装业务收入占比低，且传统业务在转型期略承压，导致单三季度收入出现下降。三季末预收款项（重分类为合同负债和其他流动负债）同比下降13%。

    　　业务结构变化、收入下降叠加固定资本持续投入，单季度利润出现较大幅度的下降。单Q3 毛销差同比下降5.8pcts，或与整装业务占比提升、总收入下降以及同期固定资产同比增加有关（三季度末固定资产同比增长15.7%）。单Q3 管理/研发/财务费用率同比变动+2.5/+0.3/-0.1pcts，合计同增2.7pcts，其中管理费用率提升源于费用支出的相对刚性。单Q3 扣非净利率同比下降6.2pcts，利润率短期受转型的影响较大。

    　　现金流方面，单Q3 收现率为109%，保持较为良性的收款情况，而经营性现金流净额同比下降19%。

    　　调整期经营暂承压，中长期看公司从全屋定制全面转型整装，正逐步拓宽其业务边界，成长空间广阔。公司通过研发创新，开发和升级“氢设计”、供应链系统等赋能加盟商&整装会员。公司还将BIM 技术引入家装产业链，以不断升级的数字化能力推动家装产业的变革。公司引入京东作为战略投资者，或将借助京东的流量和供应链优势，提升现有业务竞争力。前期公司向其高、中管以及核心业务人员授予限制性股权激励亦有望激发员工活力。预计2021-2023 年归母净利润为2.51/3.84/4.33 亿元，对应PE 为33/22/19X，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1. 原材料价格大幅波动；地产销售不及预期；

    　　2. 公司业务调整不及预期。