事件描述

    　　公司2021H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润31.77/0.43/0.13 亿元，收入同增40%，利润扭亏为盈，较2019 年同期变动+1%/-74%/-90%；单Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润17.70/0.35/0.20 亿元，同比变动+11%/+6%/-5%，较2019 年同比下降5%/81%/88%。

    　　事件评论

    　　整装业务快速推进，自营城市表现亮眼，传统加盟渠道仍承压。Q2 收入同增11%，较2019Q2 同比下降5%。1）整装业务如期推进，H1 整装业务（全口径）合计收入为4.92 亿元，同增97%，其中自营整装收入（全口径）为2.13 亿元，同比增长约127%，H1 整装交付1172 户，客单价达18 万元，整装云业务收入（全口径）为2.78 亿元，同比增长79%；2）自营城市多业务多店态发展，增长良好。H1 自营城市终端收款约17.3 亿元，较2020 年上半年增长39%；3）非自营加盟渠道或仍承压。H1 非整装业务同比增长33%，较2019H1 下降9%，或主因调整带来的门店净减少有关。

    　　增长结构变化或导致盈利能力下降。单Q2 毛销差同比下降0.4pcts，另外管理、研发与财务费用率合计同比提升0.5pcts，单Q2 扣非净利率同比下降0.2pcts。扣非净利率还未恢复到较为正常的水平，或由增长结构导致，目前盈利能力较低的整装业务是主要增长驱动，传统业务处于调整期。

    　　调整期经营暂承压，中长期看公司从全屋定制全面转型整装，正逐步拓宽其业务边界，成长空间广阔。公司通过研发创新，开发和升级“氢设计”、供应链系统等赋能加盟商&整装会员。公司还将BIM 技术引入家装产业链，以不断升级的数字化能力推动家装产业的变革。公司引入京东作为战略投资者，或将借助京东的流量和供应链优势，提升现有业务竞争力。前期公司向其高、中管以及核心业务人员授予限制性股权激励亦有望激发员工活力。预计2021-2023 年归母净利润为4.60/5.26/5.75 亿元，对应PE 为24/21/19X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 原材料价格大幅波动；地产销售不及预期；

    　　2. 公司业务调整不及预期。