营收稳健修复，21H1 归母净利润同比增长134.7%公司发布2021 年中期报告，21H1 公司营收同增40.2%至31.77 亿元，归母净利润同增134.7%至0.43 亿元，扣非净利润同增108.8%至0.13 元。

    　　分季度看，21Q1/Q2 单季营收分别同增110.3%/10.8%至14.07/17.70 亿元，归母净利润同增105.1%/5.8%至0.08/0.35 亿元，扣非后净利同比变动95.6%/-4.7%至-0.07/0.20 亿元。我们预计2021-2023 年公司EPS 为对应EPS 为2.03、2.45、2.80 元。参考可比公司2021 年17 倍PE 均值（Wind一致预期），考虑到公司优秀的信息化水平以及整装等业务模式的创新性，整装新模式有望打开成长新空间，给予公司2021 年30 倍PE，对应目标价60.90 元，维持“增持”评级。

    　　定制/配套业务快速修复、利润率承压，整装业务贡献增长亮点分业务看，21H1 公司定制家具营收同比增长38.2%至22.72 亿元，毛利率同比下滑0.32pct 至36.65%；配套家居营收同比增长32.3%至4.52 亿元，毛利率同比下滑2.98pct 至24.28%，我们判断毛利率下滑主要系上半年疫情反复影响直营业务及无锡基地扩产导致折旧增加所致。分渠道看，公司全面转型整装成效渐显，将BIM 思路引入家装，21H1 整装渠道全口径收入同比高增97%至4.92 亿元，其中自营圣诞鸟交付1172 户，同比增长145%，21H1 自营整装渠道实现收入约2.13 亿元，同比增长127%，HOMKOO 整装云渠道实现收入约2.78 亿元，同比增长79%。

    　　BIM 整装打开渠道拓展新空间，引入京东战投多维度合作渠道方面，截至21H1 公司直营门店及自营城市加盟店数量较2020 年底净增38 家至361 家，自营城市终端收款约17.3 亿元，同比增长39%；经销端，依托BIM 整装新模式招大商开大店，截至21H1 加盟店同比净增264家至2301 家，其中1000m2 大店新增53 家至82 家。此外，2021 年6 月公司引入京东战略投资，共同开发万亿级家装市场，京东将在线上引流获客、线下门店运营、供应链及物流合作等方面持续为公司提供赋能。

    　　期待整装转型蓄势待发，维持“增持”评级

    　　考虑到公司毛利率承压，我们下调毛利率预期，预计2021-2023 年归母净利润为4.03、4.86、5.57 亿元（原值5.64、6.76、7.62 亿元），对应EPS为2.03、2.45、2.80 元。参考可比公司2021 年17 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司优秀的信息化水平以及整装等业务模式的创新性，整装新模式有望打开成长新空间，给予公司2021 年30 倍PE，对应目标价60.90元（前值85.20 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，整装及渠道拓展不及预期。