事件：公司4 月27 日晚发布年报及一季报，2020 年实现营收65.13 亿元，同比下降10.29%，实现归母净利润1.01 亿元，同比下降80.81%。

    　　其中，2020Q4 实现营收21.32 亿元，同比下降3.24%，实现归母净利润0.44 亿元，同比下降77.39%。2021Q1 公司实现营收14.07 亿元，同比增长110.28%，同比2019 年增长10.5%，实现归母净利润0.08 亿元，同比增长105.09%，一季度实现上市以来首次盈利。

    　　点评：

    　　受益于需求回暖，一季度首次盈利。去年因公司直营占比较大受疫情冲击明显以及渠道调整影响，公司利润下滑较多。分产品看，定制家具/ 配套家具/ 整装的2020 年收入分别增长-9.9%/ -23%/ 25%至47.4/ 9.2/ 5.4亿元，其中整装业务实现逆势较快增长。受益于疫情后家装需求回暖及春节前订单转化，公司21Q1 收入同比高增，并首次实现一季度盈利。

    　　预计2021 年家装行业将保持高景气，公司业绩有望显著修复。

    　　整装盈利能力提升，费用率同比下降。从毛利率看，公司2020 年毛利率同比下降8.34 pct 至33.23%，主要系公司直营占比较大受疫情拖累。分产品看，定制家具/ 配套家具/ 整装业务2020 年毛利率同比变动-9.7/ -5.5/ -0.6 pct 至35%/ 23%/ 20%，其中整装毛利率在疫情影响下仍基本持平，主要受益于软硬一体销售的整装模式改善单客户盈利。从费用端看，2020 年费用率同比降低1.81 pct 至31.81%；2021Q1 年费用率同比降低30.16pct 至35.13%，主要系收入规模扩大所致。

    　　整装转型深入推进，股权激励捆绑核心人员利益。公司坚定转型整装，2020 年自营整装（含家具配套）收入达3.45 亿，同比增长约25%，今年将在自营城市全面铺开BIM 技术赋能；对加盟商推出整装云会员赋能其转型整装。此外，公司拟以38.43 元/股向不超过649 人授予限制性股票，捆绑中高层骨干人员利益，有助于调动积极性、助力公司战略落地。

    　　盈利预测：考虑到整装业务加速发展，上调2021-2023 年EPS 至3.23/3.76/ 4.26 元，对应PE 为23/ 20/ 18x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内市场竞争加剧，整装业务不及预期，地产调控从严。