事件：尚品发布20 年三季报，前三季度实现营收43.82 亿元，同比下降13.36%；归母净利5770 万元，同比下降82.78%，扣非后同比下降91.1%。其中Q3 营收同比增长10.2%，归母净利同比增长5.1%，扣非净利润同比增长12.1%至1.71 亿元，复苏较为明显，Q3 业绩略超市场预期。

    　　点评：

    　　收入拐点确立，线上量尺恢复较快，整装表现亮眼。

    　　第三季度定制/配套同比分别变动+12%/-10%。公司上半年零售端受疫情影响较大，且公司直营占比较高，下订到结转收入周期长，所以从收入端的恢复在报表层面上，相比于其他竞争对手会更慢一些。

    　　Q3 合同负债金额同比增长8.2%至12.53 亿，整体趋势向上。

    　　公司诸多方面继续锻炼内功，其一，增加信息化投入，赋能设计营销等各方面。例如“氢设计”每月完成27 万个方案，“琢磨平台”

    　　改善设计交互体验，人工智能推送匹配用户的内容，供应链升级夯实后端基础，方案数据库覆盖户型55 万户，提高终端效率。

    　　其二，夯实O2O 引流优势、线上平台运营成熟。微信公众号1442万粉丝、短视频全网积累粉丝1.6 亿，打造MCN 孵化300 达人，直播引流效果明显，Q3 线上量尺数同比增长47%，而且直播成本较线下引流更低，Q3 线上量尺成本同比下降37%。

    　　其三，两类整装均表现亮眼，收入逐渐放量。整装业务Q3 同比增长约44%，圣诞鸟加强交付质量和口碑营销，Q3 自营整装收入（全口径，含家具配套）同比增长约60%，整装云同比增长24%，成立立孖酷MRKOQ 定制品牌专供整装云会员，助力软硬装一体化设计销售，效果逐渐显现。

    　　毛利率继续承压和费用率改善明显。

    　　三季度毛利率下降2pct 至39.1%，主要系整装占比提升，收入结构变化，新产能投放带来产能利用率下滑等因素。费用率在Q3 明显得到改善，其中销售费用率上升3.2pct 至22.35%。管理/研发费用率分别上升0.2/0.14pct。

    　　全年来看，收入拐点正式确认，业绩逐季改善，整装持续绽放。

    　　零售方面，Q3 接单继续向好，线上新媒介持续引流，线下信息化进一步赋能，同店也有望进一步改善。整装方面，业务持续开拓、精准导流持续、供应链日益完善、服务能力增强，特别是整装云有望保持高增，会员活跃度、下单量及客单价都将提升。

    　　盈利预测：我们预计公司20-22 年EPS 分别为2.77/3.14/3.56元，对应20-22 年PE 分别为21X/19X/17X，公司业绩预计逐季改善，整装业务放量可期，估值具备吸引力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：零售端复苏低于预期，整装云不及预期