报告要点：

    预期差一：巨大的供需差

    　　安防芯片市场主要参与者有海思、富瀚微、星宸科技、北京君正、联咏科技、瑞芯微、安霸等企业。海思占据安防芯片市场约七成份额，退出市场后将形成巨大供需剪刀差。站在下游安防系统厂商角度看，供应份额的重新分配核心考虑因素在于产品力及供应链安全。

    　　产品力有两层内涵，第一产品线齐全，具备提供IPC 及DVR/NVR 的完整解决方案能力；第二产品线的关键性能参数及性价比处于行业最优水平。

    　　供应链安全有三层内涵，第一能够确保业务所需的芯片持续稳定供应，保障业务连续性是核心考量因素。

    　　第二能够形成芯片端的差异化竞争优势。安防系统成品的竞争核心要素之一在于芯片供应链的竞争。建立差异化的供应链，有助于系统厂商形成领先的竞争优势。安防系统市场呈现出海康、大华寡占格局。海康、大华、华为安防系统业务的竞争要素之一即芯片供应链的竞争。现阶段，海康与富瀚微紧密合作，大华与星宸科技紧密合作。在人工智能安防应用逐渐渗透的趋势下，下游系统厂商与芯片厂商之间的合作将愈来愈紧密。

    　　第三要求能够全力配合安防智能化升级。在人工智能时代，安防全面从“看得清”到“看得懂”升级。人工智能安防方案的落地需要系统厂商与上游芯片供应链的紧密合作，在AI 算法的优化、底层硬件加速等方面更加紧密的合作，才能实现业务向智能安防全面升级。 当前安防芯片市场的供需差，短期看体现在供应的缺口，中长期看体现在人工智能时代安防芯片的创新呈现出加速趋势。系统厂商需要越来越多的芯片端创新，需要芯片企业提前数年在产品定义阶段参与协同研发，我们认为系统厂商与芯片厂商之间的配合将较以往更加的紧密。

    　　综合以上五个因素，我们认为富瀚微是填补安防芯片供需差的最优企业之一，是下游核心大客户选择芯片供应商的最优企业之一，将成长为安防芯片领域的龙头企业。

    预期差二：明确的景气度向上趋势

    　　随着新冠疫苗的出现，预期全球疫情将逐渐缓解，2020 年延期的一些安防项目有望在2021 年迎来落地潮。自今年一季度开始，下游安防系统厂商开启芯片备货潮，安防芯片需求明显复苏。当前，安防芯片行业景气度趋势向上，包括IPC、DVR、NVR 在内的安防芯片供不应求。在分销市场，部分安防芯片出现大幅涨价情形。在供给端，由于晶圆及封测产能偏紧，安防芯片供不应求的状况预计持续数月。我们认为，由于产能问题，中小安防芯片厂商的市场份额将受到挤占，龙头芯片企业的份额将有所扩大。

    预期差三：大幅提高的产品力

    　　公司持续推出芯片新品，相比以往产品力大幅提高。

    　　第一，产品线齐全。收购眸芯，补齐后端芯片能力。至此公司拥有完整的IPC、DVR/NVR 产品组合，具备前后端芯片一站式供应能力。眸芯DVR/NVR 芯片自2020 年在核心大客户量产供应，已经突破第一个一百万片的量产出货，预计在今年将进入加速成长阶段。在人工智能时代，前端芯片、后端芯片均将配置AI 算力，前后端芯片产品线齐全有助于下游人工智能方案的前后端协同优化。

    　　第二，中高端IPC 芯片的持续推出。公司的IPC 产品线将全面覆盖竞品的市场，已形成低端、中高端全产品线组合，仅仅最高端IPC 芯片产品暂未布局。在已覆盖的领域，公司产品性能指标不输于对标竞品。

    　　第三，持续布局汽车芯片新品。在后装市场，公司是汽车摄像头ISP 芯片的领导者。在前装市场，已经进入国内一线品牌车企。在汽车ISP 芯片以外，公司布局汽车RX 芯片，进一步拓宽产品线，打开未来成长空间。

    投资建议与盈利预测

    　　预计2020-2022 实现营收5.35、16.13、25.31 亿元，实现归母净利润0.81、3.06、5.09 亿元，对应PE 分别为139、37、22 倍。综合来看，公司存在巨大预期差，其一巨大的供需差，其二确定的景气度向上趋势，其三大幅提高的产品力。我们坚定看好公司当前面临的历史性机遇，认为公司将成长为安防芯片领域的绝对龙头。维持“买入”评级。

    风险提示

    　　1） 安防需求回暖不及预期；2）新产品研发不及预期；3）客户拓展不及预期。