长川科技是我国半导体后道检测设备龙头。公司主营测试机和分选机，创立之初，从模拟测试机和分选机入手，开启自主研发之路，经过多年深耕实现了产品从无到有和持续升级换代，产品布局不断深化。目前公司测试机产品主要用于模拟、数模混合以及功率半导体领域，分选机包括用于传统封装形式的重力式分选机和用于QFN、QFP、BGA 等先进封装形式的平移式分选机两类，产品在核心性能指标上已比肩国际先进水平，同时售价相比竞争对手更低，具备性价比优势。公司已进入长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子等国内企业和日月光等封测龙头的供应体系，并开拓了微矽电子、致新科技、立锜科技等优质客户，客户资源更加丰富，结构更加优化。

    封测厂积极扩产，国产测试设备龙头有望率先受益。测试贯穿芯片设计、晶圆制造和封装测试全过程，对于降低集成电路和分立器件成本、提升产品良品率、改进生产制造工艺具有关键作用。国际晶圆制造产能向我国转移，叠加后摩尔时代先进封装需求释放，驱动封测业产能扩张。2018 年，我国IC 封测产业实现销售额2193.9 亿元，在整个集成电路产业销售额中占比33.6%，相比于设计和制造环节，封测劳动密集程度最高，技术密集程度相对较低，已成为我国在IC 产业链上最具竞争力的环节，为国产测试设备企业切入下游客户创造了良好条件。封测设备相比于前道晶圆制造设备技术难度更小，国产化难度更低，国产测试设备企业从模拟测试领域切入，已开始在进口替代方面取得突破。二季度以来，国内封测厂产能利用率开始回升，新一轮资本开支有望启动，测试设备龙头料将受益。

    内生+外延，助力公司开启新一轮成长。1）内生：公司积极进行技术研发布局，为新品类开发夯实技术储备，目前已成功开发了我国首台具有自主知识产权的全自动超精密12 寸晶圆探针台，可兼容8/12 寸晶圆测试，以及测试速率可达200Mbps、向量深度1G、电流测试能力128A 的D9000 型号数字测试机，新产品有望开始放量。公司积极拓展大客户，未来有望在新产品研发、客户要求满足以及服务响应上取得更大的突破，提升订单获取能力。2）外延：2019年，公司完成了对STI 的收购，STI 视觉检测技术全球领先，有望助力公司在分选机领域的创新升级，加速探针台的研发推进，STI 的膜框架测编一体机面向晶圆级封装终检市场，将进一步丰富公司现有产品种类，拓宽应用范围。客户方面，STI 与德州仪器、安靠、三星、萨瑞、日月光、美光、力成等多家国际IDM 和封测厂商建立了长期稳定的合作关系，服务于120 多家厂商，在马来西亚、韩国、菲律宾及中国台湾拥有4 家子公司，在中国大陆和泰国培养了专门的服务团队。并购后，公司与STI 有望在产品、客户及销售渠道方面形成有效协同，打开新成长空间。

    盈利预测、估值及投资评级：考虑到公司并购STI 以及增发带来的股本增加影响，我们调整盈利预测，预计2019-2021 年公司备考归母净利润0.60、1.23 和1.72 亿元（原预测值0.75、1.28 和1.66 亿元），备考EPS 0.36、0.74 和1.04元（原预测值0.50、0.86 和1.12 元），对应PE 61、30 和21 倍。公司新产品成功开发，有望开始放量，通过并购全球AOI 技术领先的STI，公司料将在客户、销售渠道和产品类别方面与STI 形成优势互补和良性协同，进一步提升竞争力，未来三年有望保持较高的业绩增速。参照当前A 股半导体设备公司估值水平，给予公司2020 年40 倍估值，对应2020 年目标价29.80 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：下游需求波动；公司新产品放量不及预期；并购整合效果不及预期。