华凯创意为国内大型空间环境艺术设计行业综合布展服务整体解决方案提供商，于2017 年1 月A 股上市。公司重点形成以城市文化馆、博物馆、企业文化馆、教育基地展示系统及其他主题馆展示系统（包含教育馆、科技馆等）为主的业务体系，城市文化馆为公司第一大主营。2013 年至2016 年上半年，公司共完成项目73 项，合计合同订单金额16.72 亿元。2017 年上半年，新中标合同订单约为5.81 亿元。公司第一大股东为神来科技，周新华为公司控股股东和实际控制人。

    　　展馆展示发展高增速，未建规模超千亿。城市馆方面：2016 年整体城市规划市场规模36 亿元，同比增速80%；预计2017 年的城市规划展览馆市场规模约为60 亿元；整体“未建馆”市场规模约541 亿元。博物馆方面：预计2020年全国博物馆数量为5680 个，截止2015 年全国已有3852 个，则2016-2020年新增博物馆复合增速为8.08%；若按5000 万元平均单个博物馆布展投资额算，“未建”市场空间914 亿元，预计17 年新建博物馆市场规模168 亿元。

    　　以设计为核心，城市馆及博物馆展示业务为主，教育基地等文化主题馆开发高增速且趋势依旧。2013-2017H1 公司城市馆展示业务占整体营收比例分别为87%、81%、68%和44%，为第一大主营；平均项目毛利率30%；积极开发博物馆展示业务，营收占比从15 年的16%提升至16 年的39%，为第二大主营，平均项目毛利率略低于城市馆项目开发。企业管理业务规模较为稳定，但教育基地等文化主题馆营收从13 年906 万元提升至16 年6983 万元，复合增速98%，截止2017 年上半年，营收占整体比例达24%。

    　　整体营收、净利位列行业第一梯队规模优势突出，三费控制良好高效运营。公司2016 年整体营收5.3 亿元，归母净利4003 万元；2013-2016 年营收、净利复合增速分别为8%和10%,多类型项目开发整体盈利稳健增长。16 年三费率为17%，较13 年下降2 个百分点，人员精简结构优化运营提效。

    　　盈利预测与估值。根据2017 年重大中标项目公告及2017 年三季报业绩预告，我们预计2017 年分项业务营收： 城市馆营收35000 万元、博物馆营收15000万元、企业加教育基地营收8000 万元及其他收入1020 万元，整体2017 年营收预计59020 万元，同比增速11%。预计2017-2019 年归母净利分别为4872 万元、5858 万元和6824 万元；摊薄EPS 分别为0.4 元、0.48 元和0.56元。考虑公司重点城市馆展示行业预计规模增速，及所在申万装修装饰行业类同行业相近业务公司可比估值，结合自身“文化创意设计服务”核心竞争力，给予公司18 年46 倍估值，对应目标价22.08 元，增持评级。

    　　风险提示。项目开发数量可持续风险、项目联合中标占比提升风险。