21 年收入、归母净利润分别同比+18%、+131%，22Q1 收入增长提速公司21 年营业收入22.89 亿元、同比增长17.76%、较19 年下滑15%，归母净利润1.80 亿元、同比增长131.03%、较19 年下滑20%，扣非净利润0.96 亿元、同比增长70.31%。EPS0.75 元，拟每股派息0.10 元（含税）。

    分季度来看，21Q1~22Q1 单季度收入分别同比-15.97%、+28.88%、+12.48%、+52.29%、+35.56%，归母净利润分别同比+41.81%、+59.62%、扭亏、-29.07%、+2.78%。21Q2 以来单季度收入增速已经逐步修复，22Q1 收入快速增长主要系海外出行放开，订单迅猛增长贡献。与19 年同期相比，21Q4 单季度收入恢复至96%、22Q1 已经超过19Q1 水平。

    21 年2B 和2C 业务收入分别同比+24%、+3%

    分业务来看：代工制造2B业务、品牌经营2C业务收入占总收入的比重分别为64%、33%，收入分别同比+24.02%、+3.19%。分品类来看：旅行箱、包袋、其他产品收入分别占比20%、64%、16%，收入分别同比+6.03%、+11.04%、+86.48%。

    分地区来看：国内、国外收入各占35%、65%，收入分别同比-10.80%、+42.45%。

    21 年毛利率和费用率双降，存货和应收账款周转加快，现金流减少1）毛利率21 年同比下降1.90PCT 至26.58%，其中2B 业务、2C 业务毛利率各为25.97%、28.28%，同比-3.24、+0.44PCT。22Q1 毛利率同比下降1.98PCT 至25.04%。

    2）期间费用率21 年同比下降1.33PCT 至23.29%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为11.76%（+0.64PCT）、7.43%（-1.06PCT）、2.75%（-0.99PCT）、1.35%（+0.07PCT）。22Q1 期间费用率同比下降1.39PCT 至22.22%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.74、-2.17、-1.05、+1.08PCT。

    3）其他指标方面，21 年、22Q1 存货周转天数分别为99 天、106 天，同比-22、-7 天；应收账款周转天数分别为68 天、72 天，同比-5、-2 天。经营净现金流21年同比减少64.71%至4743 万元，主要系为应对原材料涨价以及受疫情影响海外物流受阻、公司提前采购备货所致，22Q1 同比净流出幅度减少32.48%。

    盈利预测与投资建议：21 年公司2B 和2C 业务顺利恢复，2B 业务客户结构不断巩固优化，巩固耐克、迪卡侬、VF 等优质存量客户基础上新拓展了Jansport、Dickies、李宁等，并有序推进产能扩张，参股的服装制造商上海嘉乐亦拓展了多个优质客户、未来增长潜力较大；2C 业务方面需求端仍受国内出行受阻影响承压，未来将适当收缩和精简投入、降本增效。考虑到国内外疫情反复仍有一定不确定性，我们下调公司22~23 年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调29%、33%），按最新股本预计22~23 年EPS 分别0.88、1.07 元，新增24 年盈利预测、24 年EPS 为1.31 元，22、23 年PE17、14 倍，期待2B 业务打开增长空间、估值较低，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情影响超预期，致国内外需求复苏不及预期，或影响公司海外工厂开工；原材料价格上涨；品类和客户拓展不及预期；并购整合不及预期。