公司业绩仍在逐步恢复中。伴随公司继续拓展优质头部客户、切入服装赛道以及释放新产能，B 端有望稳步增长。C 端随自有品牌占比提升、新渠道的拓展以及终端需求的逐步恢复，收入增速和盈利能力均有望提升。维持公司“买入”评级。

    　　 收入利润稳步恢复。1）收入&利润：公司1-3Q21 实现收入15.7 亿元/+6.8%，较1-3Q19 下滑19.4%，归母净利润1.5 亿元/+305.6%，较1-3Q19 下滑13.8%。

    　　其中，3Q21 实现收入5.8 亿元/+12.5%，较3Q19 下滑20.2%，3Q21 实现归母净利润0.54 亿元/扭亏，较3Q19 下滑12%。2）成本及费用：1-3Q21 公司毛利率为28.1%/-1.6pcts，下滑主要系会计准则调整，运费计入成本，剔除后毛利率有所提升。销售/管理/研发费用率为12.2%/7.1%/3.2%，同比-1.2/-0.7/-0.9pcts。此外，公司1-3Q21 实现其他收益（主要为政府补助）0.40 亿元，投资收益0.31 亿元以及公允价值变动净收益0.21 亿元。

    　　 B 端：优质客户订单增加，预计3Q21 收入同比+25%~30%。1）箱包：从订单看，公司继续巩固与耐克、迪卡侬、电脑包等优质老客户的合作，并切入VF 包袋供应商体系，订单稳步增长。从产能看，印尼地区疫情控制相对稳定，公司海外产能受影响程度有限。我们预计公司3Q21 B 端收入同比+25%~+30%。2）服装：公司加大上海嘉乐的研发、数字化、设备改造等投入，提升制造水平，同时逐步拓展新客户，目前已与阿迪达斯形成合作，并尝试拓展更多新客户。3）展望未来：印尼软包和服装工厂以及安徽拉杆箱工厂等产能扩张在稳步推进，印尼一期118 条产线预计12 月交付使用，二期120 条产线预计2022 年交付使用。从订单看，耐克、迪卡侬等大客户订单量同比均有增加。预计2021 年公司B 端收入恢复至2019 年水平。

    　　 C 端：90 分品牌高速成长，小米品牌受海外影响略有下滑。我们预计3Q21 公司C 端收入同比低个位数增长，其中90 分品牌保持高速增长，小米品牌由于海外渠道受疫情影响，整体略有下滑。公司今年以来不断发力自有品牌，推出全新铝框旅行箱（499~699 元）、漫威联名款箱包（398~498 元）、流光箱（899元）、软箱（599 元）、鲨鱼包（499 元）等新品，并积极拓展抖音等新兴渠道。

    　　受益于自有品牌占比提升，C 端毛利率提升显著。展望未来：公司将继续加大自有品牌的营销和新渠道的拓展，C 端增长有望提速，预计全年C 端收入有望恢复至接近2019 年水平。

    　　 风险因素：原材料价格波动、局部地区疫情反复、产能扩建项目完成不及预期等。

    　　 投资建议：考虑到公司回购股份导致股本变化，略调整公司2021-23 年EPS 预测至0.89/1.26/1.66 元（原预测为0.89/1.27/1.66 元）。公司B 端客户结构优质，产能持续扩张，未来增长确定性强，参考优质纺织供应链公司估值，给予2022 年20 倍PE；C 端随自有品牌占比提升后，收入增速和盈利能力均有望提升，参考优秀品牌公司估值，给予2022 年30 倍PE；结合分部估值，给予公司目标价25 元，维持“买入”评级。