健帆生物是国内血液灌流龙头，深护城河助力业绩快速增长。公司深耕血液灌流领域多年，主要产品为一次性使用血液灌流器，在强产品力及学术推广能力助力下保持着亮眼业绩，2016-2020 年营收、归母净利润CAGR 分别超过38%、44%。在近二十年推广下，公司血液灌流技术和产品临床认可度逐渐提高，目前已覆盖全国5800 余家二级及以上医院。公司发展战略清晰，短中期在肾病领域持续提高渗透率与治疗频率，肝病领域推动DPMAS 技术普及，中长期一方面发展透析、肾科药品业务，丰富产品种类；另一方面围绕血液净化领域往危重症等科室延伸，有望不断打开成长天花板。公司股权激励考核目标逐次提高，彰显持续高质量发展信心。

    　　肾病灌流领域：空间大，增速快，临床认可提升下有望持续放量。血液灌流是尿毒症治疗的重要手段之一，血透人数增长、渗透率提升及使用频次提高三因素驱动下行业有望维持快速增长。我们测算1 次/月的灌流频率对应2025年55 亿元的潜在规模，2020-2025 年CAGR 可达30%，若使用频次进一步提高，则潜在市场规模有望大幅提升。健帆作为行业龙头在市场规模和技术路径上占国内主导，市场地位较为稳固。公司肾病灌流产品通过两次RCT 研究证实了安全性和有效性，临床认可度逐渐提升，有望持续放量。

    　　重症肝病领域：DPMAS 标本兼治，或成为下一个增长点。人工肝是目前肝衰竭临床治疗的主要手段，公司首创的DPMAS 新型人工肝治疗模式具有标本兼治的疗效，且纳入了中华医学会指南，有望广泛应用于肝衰竭治疗。我们测算公司DPMAS 产品潜在规模达14 亿元，目前渗透率仅为11%。公司通过“一市一中心”项目推动DPMAS 技术的普及运用，DPMAS 产品有望成为下一个增长点。

    　　深护城河助力持续成长，由肾病、肝病向危重症等科室延伸，不断打开成长天花板。强产品力与学术推广能力是公司核心竞争力，公司产品符合我国医疗水平，与同类相比具有较高性价比，学术推广能力强，营销模式较难复制。

    　　深护城河助力下，公司在拓展肾病、肝病领域的同时，持续开发危重症、脓毒血症等新增长点，有望不断打开成长天花板。

    　　盈利预测：我们预计公司2021-2023 年收入26.64、36.58、50.46 亿元，同比增长36.6%、37.3%、38.0；归母净利润11.72、16.13、22.31 亿元，同比增长34.0%、37.6%、38.3%；对应EPS 为1.47、2.02、2.79 元。考虑公司是血液灌流龙头，在空间大、增速快、临床认可逐渐提升的肾病领域持续放量，重症肝病领域有望成为下一个增长点，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：产品结构单一风险；市场竞争风险；市场规模测算不准确风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。