核心观点

    　　公司作为财政IT 龙头，基石业务数字票证稳盘托底，第二增长曲线业务智慧财政财务与数字采购业务增长强劲，近五年保持高复合增速。公司运营、SaaS 等可持续性收入占比持续提升，未来伴随预算管理一体化改革+电子凭证加速渗透，公司有望加速打开单位侧SaaS 年费增量需求。

    　　公司多期股权激励有望持续带动未来高成长，维持“买入”评级。

    　　摘要

    　　多年高复合增长，多期股权激励持续释放内部动能。公司持续深耕财政票据与非税管理信息化领域，逐步拓展智慧财政财务与数字采购第二增长曲线，近五年营业收入复合增长率22.79%，归母净利润复合增长率32.22%。运营、SaaS 服务等可持续性收入占比持续提升，盈利能力进一步改善，2023 年公司销售毛利率提升5.03 pct,销售净利率提升3.00pct。实施6 期股权激励计划和3 期员工持股计划，坚实未来发展信心。

    　　基本盘：非税与电子票据市场基本盘稳健向上，显著受益财政非税收入提升。我国非税收入规模占比从2011 年的13.6%提升至2023 年的16.4%。财政电子票据改革全面推行，信创、区块链、统一支付等需求将持续改进电子票证业态，公司有望进一步拓展以医疗、高校等行业为代表的接近百亿级电子票据行业市场。未来，随着超长期国债相继发行，政府IT 预算收紧情况有望进一步改善，公司基本盘有望持续向上。

    　　增长驱动：预算一体化改革+电子凭证双轮驱动，加速拓展单位侧SaaS 年费市场。（1）预算一体化改革：公司深度承建财政部及11 个省市一体化核心业务系统，参与19 个省级预算管理一体化相关系统建设，覆盖超过20 万家预算单位。《财政部关于深入推进地方预算管理一体化建设的通知》明确提出，预算一体化2.0 版本新增业务功能的开发上线，具备条件的地区应该在2025 年底前完成，根据我们的测算，预算管理一体化 2.0 系统建设将带来 142 亿元市场空间，同时，政府机构以及预算单位产生的运维以及SaaS 服务费用有望达每年115 亿市场空间。

    　　（2）电子凭证：财政部要求，到十四五时期末，实现电子凭证会计数据标准对主要电子票据的有效覆盖。其中，电子凭证接收端是电子票证扭转的关键环节，根据我们的测算，随着电子凭证会计数据标准全面推开，电子凭证接收端SaaS 服务远期市场空间每年有望超过 700 亿元。2023年，公司助力瑞金医院全面梳理九大类电子凭证业务，建立了全国首个公立医院电子凭证标准数据管理平台 “瑞金医院电子凭证标准管理平台”。