2021 年业绩与业绩快报基本一致

    　　温氏股份公布2021 年业绩：2021 年营业收入同比-13.3%至649.6 亿元，归母净利同比-280.5%至-134.0 亿元，与业绩快报基本一致。其中4Q21 收入与同比-5.6%至183.9 亿元，归母净利润同比-354.0%至-37.0 亿元。业绩期间内，生猪价格低迷，且公司养殖成本处于高位回落区间，令公司业绩承压。

    　　1）生猪养殖：2021 年收入同比-36.4%至294.9 亿元，出栏同比+38.5%至1,321.7 万头，其中公司毛猪均价同比-48.2%至17.4 元/千克，低于公司成本线，这导致2021 年公司生猪养殖毛利率同比-61.0pct 至-30.4%。2）黄羽鸡养殖：2021 年收入同比+24.8%至303.3 亿元，公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）同比+4.8%至11.0 亿只，毛鸡均价同比+13.5%至13.2 元/千克，毛利率同比+8.6pct 至9.0%。3）因外购种猪成本高、非洲猪瘟疫情导致种猪利用率降低等，公司生产性生物资产确认减值19.1 亿元（以种猪为主），资产减值损失共计21.9 亿元。

    　　发展趋势

    　　猪价位于底部区间，最早于2Q22 反转：据22 城市生猪平均价，年初至今生猪均价同比-56.8%至13.2 元/千克，考虑行业内完全成本普遍处于16 元/千克以上，养殖行业已经处于全面亏损阶段。同时，行业亏损不断挤压养殖户现金流并带动产能出清。农业部数据显示，自3Q21 以来，能繁母猪数据已持续处于下滑区间。基于能繁母猪产能下滑推动未来生猪供给下降，我们预计猪价最早于2Q22 见底反转，而2023 年猪价有望处于上行区间且均价同比明显回升，生猪养殖行业的整体盈利水平也有望因此逐步修复。

    　　降本增量，公司业绩弹性有望逐步释放：一方面，因此前受到非洲猪瘟疫情的影响，2021 年公司生猪养殖完全成本仍然较高。但从节奏看，因能繁母猪结构不断优化，公司完全成本已呈现逐季下行趋势，我们预计2022 年内公司完全成本有望回归正常水平并达到16~18 元/千克之间。另一方面，公司逐步走出非洲猪瘟疫情带来的负面影响，出栏量有望开始修复，我们预计2022 年出栏量回升至1800~2000 万头，2023 年有望接近3000 万头。基于成本下行及出栏量上升趋势，我们判断2023 年公司业绩弹性将明显释放。

    　　盈利预测与估值

    　　当前股价对应2022/2023 年4.3/2.7 倍市净率，我们维持2022 年归母净利润5.4 亿元不变，引入2023 年归母净利润194.1 亿元。考虑猪周期反转推动盈利改善及行业估值中枢上移，我们上调目标价28.2%至30.0 元，对应2022/2023 年6.1/3.8 倍市净率，39.9%向上空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　猪价及公司出栏量低于预期；成本上涨压力；疫情及政策风险。