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    　　公司2021 年实现营业总收入649.54 亿元，同比下降13.31%，归母净利润为-134.04 亿元，同比下降280.51%。

    　　简评

    　　1、生猪养殖亏损，公司业绩下滑。

    　　2021 年公司营业总收入649.54 亿元（同比-13.31%），公司营业收入主要来源于肉鸡类产品和肉猪类产品，两者分别占营业收入的比例为46.69%和45.41%。2021 年公司归母净利润为-134.04 亿元（同比-280.51%）。报告期内公司摊销股权激励费用4.95 亿元，消耗性生物资产和生产性生物资产计提减值准备约20 亿元，其中种猪减值19.07 亿元，主要是由于前期外购种猪成本高、受疫病侵袭影响种猪利用率低等因素，导致账面价值偏高。

    　　利润率方面：公司2021 年毛利率为-8.32%（同比-27.93pcts），其中肉猪类毛利率为-30.39%（同比-60.97pcts），肉鸡类毛利率为9.00%（同比+8.62pcts）；公司2021 年净利率为-20.86%（同比-30.85pcts）。

    　　费用率方面，2021 年公司销售/管理/研发/财务费用分别为8.13/47.59/6.03/11.63 亿元， 同比分别

    　　-7.61%/-17.43%/-11.14%/+492.61%，其中财务费用大幅增长主要系公司为应对行业低迷期而增加融资，导致利息支出增加。

    　　2、持续推进降本增效，生猪养殖有望迎来困境反转。

    　　2021 年公司销售肉猪1321.74 万头（同比+38.47%），毛猪销售均价17.39 元/公斤（同比-48.18%）。因饲料原料价格连续上涨、公司外购部分猪苗育肥、持续推进种猪优化等因素推高养猪成本，公司肉猪养殖业务利润同比大幅下降，肉猪养殖业务出现深度亏损。公司在周期底部积极运作以提升生产效率，截至2021 年底，公司生猪养殖窝均健仔数维持在10.2-10.3 头左右水平，相比2020年度有大幅提升；料肉比维持在2.8 左右；肉猪上市率提升至88%左右。公司降本措施成效逐渐显现，2021 年底猪苗生产成本稳定在430-440 元/头左右，相比年初的650 元/头大幅下降，2022 年1月综合成本低于9 元/斤，考虑到近期饲料价格或有下降趋势，预计未来公司在成本端仍有边际改善空间。当前公司产能储备依旧较为充足，截至2021 年底，公司能繁母猪产能100-110 万头，预计公司2022 年肉猪出栏量可增长至1800 万头。

    　　3、养禽业务表现良好，毛鲜联动持续加码。

    　　①2021 年公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）11.01 亿只（同比+4.76%），毛鸡销售均价为13.20 元/公斤（同比+13.50%），肉鸡上市率94.75%，创历史年度新高，料肉比同比下降0.15。2022 年2 月公司毛鸡出栏完全成本约为6.5 元/斤，2022 全年完全成本目标为6.1 元/斤。②公司销售肉鸭（含毛鸭和鲜品）5797.89 万只（同比+1.85%），整体上市率为94.07%（同比+5.02pcts），居历史高位，料肉比同比下降0.07。③报告期内公司进一步加大鲜品销售，2021 年公司销售鲜品鸡1.50 亿只（同比+18.33%），鲜品鸭销量987.86 万只（同比+313.31%）。报告期内公司销售预制菜产品共16889 吨。公司不断提升毛鲜联动能力，当前累计竣工的肉鸡屠宰单班产能达2.85 亿只/年，有力支撑鲜品销售业务进一步发展。

    　　4、资金储备充足，逆势稳健前行。

    　　截至2021 年底，公司拥有货币资金76.33 亿元，交易性金融资产39.26 亿元，我们认为公司整体资金储备较为充裕，能够支撑公司度过生猪养殖寒冬。公司2022 年资本开支初步计划为40-50 亿元，主要投向为可转债募投项目、在建尚未完工项目等，类型上聚焦于猪业养殖小区、生猪屠宰项目和养鸡项目等，其中养猪项目（含生猪屠宰项目）占比超50%，养鸡项目约占30%，其他业务正常发展项目资本开支约占20%。

    　　5、盈利预测与评级：公司生猪出栏稳健增长叠加猪价有望触底回升，公司生猪养殖业务营收预计增长，成本逐渐下降带动毛利率或有改善；公司黄羽鸡出栏量预计持续增长，行业景气度逐渐回升，公司该业务板块预计量价齐升，成本管控渐显成效，毛鲜联动稳步开展，预计肉鸡业务毛利率提升。综合考虑，预计公司2022-2024年实现营收744.68/928.75/1090.50 亿元，归母净利润-27.37/31.00/57.30 亿元，EPS 分别为-0.43/0.49/0.90 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：畜禽疫病风险、价格波动风险、行业竞争风险、食品安全风险、存货减值风险等。