核心观点：

    　　猪价大幅下行拖累业绩，单4 季度亏损环比明显收窄。2021 年，公司实现营收649.54 亿元（yoy-13.3%），归母净利润约-134 亿元，猪价下行、生物资产减值（减值金额约20 亿元）、股权激励费用（约4.95 亿元）等因素导致公司出现较大亏损；扣非后归母净利润约-146.66 亿元，非经常性损益主要源于投资收益等；截至21 年底，公司资产负债率约64.1%，较3 季度末上升约2.4 个百分点，财务状况保持稳健。21Q4，公司实现营收183.88 亿元，环比增长15.4%，同比下滑5.6%；归母净利润约-37 亿元，亏损幅度较21Q3 明显收窄。

    　　生猪：出栏量与成本持续改善，22 年预计出栏量约1800 万头。2021年，公司销售肉猪（含毛猪和鲜品）约1321.74 万头（yoy+38.5%）；销售均价17.39 元/公斤（yoy-48%）；测算头均毛利约-680 元/头。经历前期非瘟疫情冲击后，公司生猪业务经营持续恢复，未来将继续推进和完善生物安全防控体系，提升存栏母猪质量，养殖成本有望下降。截至21 年底，公司高质量能繁母猪存栏量约100~110 万头。展望22 年，公司预计出栏量约1800 万头，综合成本目标约8~8.5 元/斤。

    　　肉禽：成本控制能力凸显，持续推进转型升级。2021 年，公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）11.01 亿只（yoy+4.8%）。2021 年肉禽行业相对低迷，公司肉禽养殖成本控制效果良好，逆势实现盈利。转型升级方面，2021 年公司销售的鲜品鸡销量1.5 亿只（yoy+18.3%）、鲜品鸭销量987.86 万只（yoy+313%）、预制菜产品共16889 吨。目前，公司累计竣工的肉鸡屠宰单班产能达2.85 亿只/年。

    　　盈利预测与投资建议：公司生猪业务经营困境反转仍在路上，我们预计2022-24 年公司的EPS 分别约0.21、2.77、2.9 元/股，维持合理价值约27.7 元/股，对应23 年PE 约10 倍，“买入”评级。

    　　风险提示：畜禽价格波动风险、疫情风险、食品安全等。