业绩概况：2021 年营收同比下降13.31%，归母净亏损134.04 亿元。公司发布2021 年年报，FY2021 实现营收649.65 亿元，同比下降13.31%，归母净亏损134.04亿元，同比转盈为亏，报告期内生物资产计提减值准备约20 亿元。其中2021Q4 实现营收183.88 亿元，同比下降5.62%，归母净亏损37.03 亿元。全年肉鸡/肉猪/其他养殖/原奶及乳制品/兽药/肉制品加工产品/设备分别实现营收303.28 亿元/294.94亿元/27.23 亿元/10.62 亿元/7.16 亿元/4.01 亿元/1.25 亿元， 同比变动+24.84%/-36.36%/+32.87%/+26.42%/-4.69%/+10.03%-47.05%。

    　　生猪出栏快速恢复，行业猪价低迷拖累业绩。2021 年公司生猪出栏1321.75 万头，同比增长38.47%，超额完成年初目标，其中2021H1/2021H2 出栏数量占比35.5%/65.5%，同比分别变动-3.7%/+82.3%，下半年出栏快速恢复。由于自2021年1 月起猪价呈现单边下行趋势，公司毛猪销售均价同比大幅下降48.2%至17.39元/公斤。同时因饲料原料价格连续上涨、公司外购部分猪苗育肥、持续推进种猪优化等因素推高养猪成本，肉猪养殖业务毛利率-30.39%，出现深度亏损。

    　　种猪结构改善效能提升，计提减值落地，成本改善具备确定性。报告期内公司通过自有繁育体系替换低效产能实现种猪结构优化，生产性生物资产中种猪账面原值增加额58.95 亿元，自行培育比例回升至81.6%（yoy+19PCTS），种猪期末账面价值降至35.67 亿元（期初81.86 亿元）。报告期末高质量能繁母猪数量稳定在100~110万头，2021Q3 以来窝均健仔数提升至10.1~10.3 头，上市率连续多月稳步回升至85%左右，生产效能显著提升。同时报告期内公司共计提种猪资产减值19.07 亿元，生产效能提升及减值落地将有效缓解公司生猪生产成本压力，2022 年1 月份综合成本已降至9 元/斤以下。

    　　禽业表现稳健，鲜销和预制菜转型继续推进。2021 年公司禽业生产保持高水平稳定，共计销售肉鸡11.01 亿只，同比增长4.76%，受益于2021Q4 以来黄鸡景气提升，全年毛鸡销售均价13.2 元/公斤，同比增长13.50%，毛利率9.00%。疫病防控成效卓越，肉鸡上市率94.75%创历史年度新高，通过优化饲料配方对冲原料成本上涨，年度料肉比同比下降0.15，截止2022 年2 月毛鸡完全成本约6.5 元/斤。报告期内公司销售鲜品鸡1.50 亿只，同比增长18.33%，目前累计竣工的肉鸡屠宰单班产能达2.85 亿只/年，有力支撑鲜品鸡销售业务进一步发展，此外年内预制菜产品销量16889 吨，总体来看禽业业务转型升级已取得阶段性进展。

    　　资金状况优于行业，黄鸡补充正向现金流，静待周期反转生猪业务发力。截止报告期末公司资产负债率64.1%，剔除2021 年发行可转债92.97 亿元调整后资产负债率54.5%，期末在手资金76.33 亿元，均处于行业领先水平。通过对行业趋势判断公司早在2020Q4 先于行业逐步缩减资本开支投入规模，2022 年资本开支初步计划40-50 亿元，预计目前资金状况可较轻松度过行业低迷期，同时黄鸡业务预计在2022年实现合理盈利贡献正向现金流，静待周期反转生猪业务发力。

    　　盈利预测：生猪与肉鸡养殖双龙头，养殖规模、成本管控与运营管理效率优势显著，产业链上下游布局全面，生鲜转型稳步推进，我们看好公司生猪养殖产能恢复以及受益于黄鸡景气，鸡猪双驱增长可期，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司FY2022-2024 母净利润2.5/130.9/20.5 亿元，对应EPS 0.04/2.06/0.32 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业疫病爆发、新冠疫情反复、猪价反转不及预期。