事项：
公司发布2021年度业绩快报，2021年公司预计实现归属于上市公司股东的净利润-133.37亿元，同比下降279.61%；扣除非经常损益后的净利润-146.36 亿元，同比下降329.35%，业绩表现受 2021 年猪价大幅波动的影响较大。报告期末，公司财务状况良好，期末资产总额为969.04 亿元，较期初增长12.57%；归属于上市公司股东的所有者权益为328.05亿元，较期初下降28.35%。另外，公司摊销股权激励费用约5 亿元，对目前存栏的消耗性生物资产和生产性生物资产初步计提了减值准备约21 亿元。
国信农业观点：1）温氏股份的生猪及黄羽鸡养殖业务处于行业领先地位。从成本边际改善来看，公司在经历非洲猪瘟磨练之后，持续打磨养殖模式且取得较好成效，2021 年生猪养殖的完全成本改善明显，2022 年有望继续通过精细化管理稳步降本增效。从产能扩张速度来看，公司在周期底部生产节奏把控较好，产能及资金储备较为充足，有望通过持续的产能扩张，逆势抢占更多份额，从而进一步打开公司的成长空间，并享受周期反转带来的量价齐升红利。 2）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食等饲料原材料价格不可控上涨带来的成本压力。3）投资建议：温氏股份禽畜养殖规模及管理水平位于行业领先，产能释放基础夯实，在非洲猪瘟中持续打磨出的“公司+现代养殖小区”模式将进一步帮助公司降本增效，2022 年生猪出栏增速及成本下降空间的弹性较大，且黄羽鸡养殖有望持续受益价格行情回暖。
预计公司21-23 年归母净利润为-133.4/-5.2/70.4 亿元，对应EPS 为-2.09/-0.08/1.11 元，对应当前股价PE 为-9.5/-242.0/17.9 X，给予“买入”评级。
评论：
生猪养殖规模逐步恢复，黄羽鸡业务受益行情回暖公司是国内生猪及黄羽鸡养殖的头部企业，深耕畜禽养殖近三十年，其主要业务包括肉鸡和肉猪的养殖和销售，兼营肉鸭、奶牛、蛋鸡、鸽子的养殖及其产品的销售。随着近十年生猪养殖行业集中度提升的红利显现，公司重点发展生猪养殖业务，其营业收入占比由2013 年的48%提升至2020 年的62%，而肉鸡养殖业务则由47%缩减至32%。
公司2 月23 日发布了2021 年业绩预告，2021 年预计实现归属于上市公司股东的净利润-133.37 亿元，同比下降279.61%，利润大幅下滑主要系生猪业务深度亏损，2021 年生猪价格大幅下跌，公司2021 年销售生猪1321.74 万头（含毛猪和鲜品），同比增长38.4%，而毛猪销售均价为17.39 元/公斤，同比下降48.18%。同时由于外购部分猪苗育肥、持续推进种猪优化、饲料原料价格连续上涨等因素，2021 年整体养殖成本有所抬升。但从边际变化趋势来看，公司生猪养殖成本整体呈下降趋势，据公司公告，2021 年第三季度综合（含自繁苗和外购苗）养殖完全成本约11元/斤，预计2022 年成本将继续保持下行趋势，2022 年完全成本目标降至7.8 元/斤以下，仍有较大成本改善空间。
此外，在养禽业务上，2021 年公司销售肉鸡11.01 亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比增长4.76%，销售肉鸭5,797.89 万只（含毛鸭和鲜品），同比增长1.85%。2021 年养禽市场总体行情有所好转，公司养禽业生产成绩连续多月维持公司历史较高水平，虽因饲料原料价格连续上涨而拉高养殖成本，但公司养禽业务整体有盈利。
持续打磨生猪业务模式，未来改善空间较大
“公司+现代养殖小区”或成为非瘟常态下的解决方案。在非瘟常态化的背景下，能否有效控制农户养殖场疫情和减少农户的流失是公司生猪养殖业务改善的关键。一方面，公司完善生物安全防控所需硬件配套设施，增建疾病监测实验室、二级三级洗消中心、物资中转站等配套设施，外延防疫防线，阻断交叉感染风险，推动红外成像仪、咽拭子、抗体检测等新技术应用，建立生物安全信息管理系统、视频监控系统、疫病监测数据管理系统。另一方面，公司积极发展“公司+养殖小区”模式，由公司统一拿地和统一标准建设，做好三通一平，有利于解决合作农户拿地困难、资金缺乏、环保不达标等问题。通过合作农户统一入园，实现集中管理、防控设施齐全，生产效率极大提高。
根据公司公告披露，“公司+现代养殖小区”模式在完全成本控制上更有优势，养鸡业务将节省0.5 元/只，养猪业务约节省75 元/头。同时，让合作农户自己做老板，也能够极大提高合作农户的积极性，发挥主人翁精神，且通过对现存的农户和家庭农场进行升级改造，最大实现专业化、集约化、高效化三位一体的现代养殖，降低劳动强度，使养殖成为体面舒适的工作，吸引农村青年回乡创业，成为职业农民，有望解决养猪人才流失的难题。
资金储备较为充足，周期底部有序扩张
面临猪价周期底部带来的现金流紧张风险，公司做了较为充足的资金准备。一方面，公司在2021 年4 月份发行92.97 亿可转债，其中42.52 亿元拟投入养猪类项目，11.36 亿元拟投入养鸡类项目，11.3 亿元拟投入水禽类养殖项目，另有27.79 亿元拟补充流动资金。另一方面，公司库存现金充裕，截至2021 年9 月底，公司库存现金及现金等价物等超120 亿元，可以有效把控正常的生产经营节奏。此外，公司积极拓宽融资渠道，包含银行贷款、中票、短融等及金单、承贴通、银行 承兑汇票等供应链金融融资工具，公司已申请尚未使用的各类融资工具种类和额度较多。
我们认为在当前猪价低迷的底部阶段，多数养殖企业的产能扩张将大幅受限甚至出现萎缩，而温氏股份对生产节奏的把控较好，其现有猪场竣工产能约 4600 万头，可满足2022 年约1800 万头出栏目标的需要，暂不需要大规模资本开支。同时公司在经历非洲猪瘟的磨炼之后，持续打磨养殖模式，在技术和资金优势的加持下，有望通过持续的产能扩张，逆势抢占更多份额，从而进一步打开公司的成长空间，并享受周期反转带来的量价齐升红利。
投资建议：看好猪价修复后的业绩弹性，给予“买入”
温氏股份的生猪及黄羽鸡养殖业务处于行业领先地位。从成本边际改善来看，公司在经历非洲猪瘟磨练之后，持续打磨养殖模式且取得较好成效，2021 年生猪养殖的完全成本改善明显，2022 年有望继续通过精细化管理稳步降本增效。从产能扩张速度来看，公司在周期底部生产节奏把控较好，产能及资金储备较为充足，有望通过持续的产能扩张，逆势抢占更多份额，从而进一步打开公司的成长空间，并享受周期反转带来的量价齐升红利。预计公司21-23年归母净利润为-133.4/-5.2/70.4 亿元，对应EPS 为-2.09/-0.08/1.11 元，对应当前股价PE 为-9.5/-242.0/17.9 X，给予“买入”评级。