事件：公司发 布2021年三季报。2021 前三季度共实现营业收入465.69亿元，同比下降16.00%；实现归母净利润-97.01 亿元，同比下降217.71%。

    　　其中2021Q3 实现营业收入159.39 亿元，同比下降18.20%；实现归母净利润-72.04 亿元，同比下降276.21%

    　　点评：

    　　养殖行情低迷叠加存货减值计提，Q3 业绩亏损严重。公司Q3 主营收入和盈利水平大幅降低主要系生猪和黄鸡价格低迷所致。猪业方面，公司Q3 共销售肉猪（含毛猪和鲜品）429 万头，同比增加94.96%，受国内生猪价格大幅下跌影响，叠加饲料原料价格维持高位，以及公司出栏肉猪中外购仔猪育肥占比大、主动淘汰低效母猪等因素推高成本，公司Q3 猪业约亏损52 亿，头均亏损约1212 元。肉禽方面，公司前三季度共销售肉鸡7.88 亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比增加2.24%，其中Q3 销售肉鸡3.04 亿只，同比增加4.21%，公司禽业在一季度盈利较好，二季度略亏，三季度7、8 月份受行情低迷影响出现较大亏损，9 月重新实现盈利，公司Q3 禽业亏损约6 亿元，但整体上前三季度仍有盈利。

    　　考虑到未来猪价继续下跌风险，公司Q3 计提跌价准备13.9 亿元，进一步加剧了账面亏损。

    　　降本增效持续推进，生产指标明显改善。虽然公司Q3 出现较大的账面亏损，但经过持续的降本增效，部分指标已经实现了明显的边际改善。

    　　猪业生产拐点已现，报告期内公司不断提升存栏母猪质量，母猪繁殖成绩明显好转，9 月份母猪配种分娩率达81%，窝均健仔数提升至10.3 头，产保死淘率降至8%，已接近非瘟前水平；猪苗生产成本由今年初的650元/头持续降至9 月底的430 元/头左右。同时，公司肉猪育肥环节饲料转化率和上市率持续提高，9 月料肉比降至2.8，上市率提升至85%，肉猪生产已经出现明显反转。成本方面，公司Q3 生猪（含自繁和外购仔猪）养殖成本约11 元/斤，伴随猪苗生产成本的大幅下降，预计年底完全成本有望降至8.7 元/斤左右，为明年整体成本的持续改善打下基础。

    　　禽业生产稳步提高，公司9 月肉鸡上市率达94.9%，料肉比低于2.9，处于行业领先地位；成本方面，公司Q3 肉鸡养殖完全成本约6.6 元/斤，剔除饲料原料上涨因素之外，相比去年同期仍下降0.4 元/斤，成本控制取得明显成效。

    　　固本强基，静待周期反转。公司通过近两年的固本强基夯实内功，养殖业务已经步入正常发展轨道。养猪业务，生产体系和成绩已恢复至非瘟前水平，截至三季度末，公司高性能能繁母猪约110 万头，后备母猪约40 万头，还有100 多万头可随时作为后备母猪的小种猪，自产猪苗为明年回归到正常水平奠定了扎实基础，同时充裕的库存现金和多种融资渠道为公司顺利度过本轮猪周期底部保驾护航。养禽业务，公司大力推行毛鲜联动，鲜销比例由今年半年度的13%提升至第三季度近15%，转型升级效果明显。当前黄鸡行业普遍亏损较大，整个行业产能加速去化，预计明年供需关系持续改善能为公司带来业绩反转的机会。

    　　投资建议：考虑到短期猪价超跌和公司当前养殖成本仍较高，以及公司未来降本增效的持续兑现，我们预计公司2021/22/23 年分别实现归母净利润-109.30/3.31/63.68 亿元，EPS 为-1.71/0.05/1.00 元，对应PE 为-9.6/317.3/16.5 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：动物疫病大规模发生、农产品价格大幅波动、行业竞争加剧、自然灾害影响、成本改善和生产恢复不及预期等。