公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行渠道。考虑到今年Q3 猪价下行超预期，我们下调公司2021 年、上调2022-2023年EPS 预测至-1.69/0.17/1.96 元（原预测为-0.97/0.03/1.05 元），参考可比公司估值和公司的历史估值，给予公司2023 年10 倍PE，对应目标价19.6 元，上调评级至“买入”评级。

    　　温氏股份发布三季报，2021 年前三季度营业收入465.69 亿元，同比-16.0%，归母净利-97.01 亿元，同比-217.7%，我们对此点评如下：

    　　畜禽价格低迷+减值计提，Q3 业绩大幅亏损。21Q3 公司实现收入159.39 亿元，同比-18.20%；Q3 归母净利-72.04 亿元，同比-276.2%。分拆来看，1）生猪养殖板块：21Q3 销售生猪428.79 万头（前三季度累计销售生猪897.52 万头，同比+27.03%)，同比+94.96%，预估生猪亏损约52 亿（不包含14 亿存货跌价准备计提），头均亏损1500 元。生猪亏损主要系三季度猪价低迷所致，21Q3 生猪均价14.83 元/公斤，同比下滑-59.7%，9 月30 日生猪均价更是一度跌至10.56元/公斤，较年初高点下降71%。2）肉禽养殖板块：21Q3 销售黄羽鸡3.04 亿只，同比+4.21%（前三季度公司销售黄羽肉鸡7.88 亿只，同比+2.19%），Q3黄羽鸡均价11.91 元/只，同比-3.59%（前三季度肉鸡均价12.82 元/千克，同比+14.39%）。预估肉鸡亏损约6-6.5 亿。

    　　自养占比+养殖效率提升，成本有望迎下降。1）生猪板块：21Q3 公司商品猪完全成本测算为22 元/公斤，环比上半年已有所下滑。今年以来，公司持续进行低效母猪淘汰，生产效率也有所提升。目前母猪配种分娩率、窝均健仔数逐月改善，产保死淘率逐月下降，9 月份窝均健仔数提升至10.3 头。在此带动下，公司9 月自繁苗育肥成本也已下降至18 元/公斤（猪苗生产成本由今年初的650元/头持续降至9 月底的430 元/头左右)。展望后续，随着前期高价外购苗（Q3占比45%）的逐步出清，我们预计四季度完全成本有望降至18 元以内，明后年成本仍将持续下行。2）肉禽板块：公司21Q3 肉鸡完全成本13-13.2 元/公斤，剔除饲料上涨因素影响，整体同比去年也有所下降。

    　　运营稳健，蓄力下一轮周期。近年以来，公司持续开展固本强基工作，各项业务按既定计划和目标稳步推进，管理精细化程度进一步提升。公司严控费用支出，把控经营风险。截至9 月30 日，公司货币资金76.42 亿，同比+138%，经营活动现金流净额12.44 亿（Q2 为-10 亿），投资活动现金流净额-32 亿（Q2为-57 亿），现金流质量进一步提升。展望后续，随着四季度畜禽价格反弹（211026生猪均价16.13 元/公斤，广东黄鸡均价7.46 元/公斤，黄鸡业务已开始盈利）以及养殖成本持续下降，我们认为公司已走出经营低谷，具备足够的力量迎接下一轮周期。

    　　风险因素：猪价低迷、非瘟疫情大范围扩散、禽价低迷、养殖效率提升不达预期。

    　　投资建议：公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行渠道。考虑到今年Q3 猪价下行超预期，我们下调公司2021 年、上调2022-2023 年EPS 预测至-1.69/0.17/1.96 元（原预测为-0.97/0.03/1.05 元），参考可比公司估值和公司的历史估值，给予公司2023 年盈利10 倍PE，对应目标价19.6 元，上调评级至“买入”评级。