事件：公司发布2021 年中报，实现营业收入306.30 亿，同比减少14.81%；归母净利润为亏损24.98 亿（去年同期为盈利41.53 亿）。生猪价格大幅下降及养殖成本高企，公司业绩大幅不及预期。

    　　点评：生猪业务大幅亏损，肉禽业务改善

    　　生猪：价格大降，成本高企。上半年公司生猪业务亏损，虽销量仅略微下降，但头猪盈利亏损。上半年公司生猪养殖业务实现收入131.25 亿元，同比下降36.17%。其中销售肉猪468.73 万头，同比小降3.67%；肉猪销售均价23.33元/公斤，同比大降31.34%。价格低迷，叠加饲料原料连续上涨，公司肉猪类产品毛利率为-11.63%，较去年同期下降50.02 个百分点。

    　　肉禽：成本控制较好，业绩改善。上半年公司肉鸡业务实现收入128.65 亿元，同比增长30.96%。肉鸡价格上涨是推动收入增长的主因，上半年公司毛鸡售价同比上升26.74%；而肉鸡销量为4.84 亿只，同比仅增长0.97%。虽然上半年饲料原料价格上涨，但公司调整了饲料配方结构，使肉鸡料肉比未显著提高，低于2.9，肉鸡生产成本得到有效控制，因而肉鸡养殖业务利润同比明显改善。

    　　成本改善叠加出栏量增加，业绩有望好转

    　　生猪养殖成本有望较快下降。公司去年下半年至今年年初外购了部分猪苗育肥。

    　　由于外购猪苗采购价格较高，推升上半年公司出栏肉猪养殖成本。公司已于5月暂停外购猪苗，且自繁苗育肥猪完全成本呈逐月下降趋势。7 月公司自产猪苗养殖完全成本下降至10 元/斤左右，预计今年四季度成本回归正常。公司明年肉猪养殖完全成本目标为降至8 元/斤以下。

    　　出栏量如期增长。根据公司规划2021 年出栏生猪约1100-1200 万头，2022 年出栏约1800-2000 万头。下半年为消费旺季，猪价有望回升，同时叠加下半年出栏生猪数量增长，预计下半年公司业绩将有所好转。

    　　盈利预测、估值与评级：

    　　生猪价格下跌幅度超预期，同时公司成本压力较大，故我们下调公司2021-2022年净利润预测至-8.78 亿、13.17 亿（前值为153 亿、143 亿），新增2023 年净利润预测为35.38 亿。公司2021-2023 年EPS 分别为-0.14 元、0.21 元和0.56元。成本下降稳步推进，盈利能力有望改善，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产能拓展不及预期风险，价格持续低迷风险、成本波动风险。