核心观点：

    前言：公司拐点即将到来。非瘟疫情冲击背景下，公司2020 年生猪出栏量下滑至1000 万头以下，市场对其养殖模式、公司经营管理能力产生质疑。我们认为，公司短期面临的困难终将过去，经营拐点临近，看好公司行稳致远。

    “公司+家庭农场”模式升级进行时，具备长久生命力。应对经验的累积加之更严格的隔离措施，目前非洲猪瘟进入常态化发病阶段，不论对于行业还是公司而言，非瘟疫情的冲击影响逐步减弱。参考法国、西班牙等欧洲国家的实践经验，“公司+农户（家庭农场）”的养殖模式具有持久的生命力，特别是在土地资源相对紧张的地区，具备较强的竞争力。公司积极推进“公司+农户”模式的变革，往“公司+养殖小区”等模式升级，规避传统模式下合作养殖户规模较小等问题，实现农户端的产能升级，从而达到效率提升、疫情防控等目标。

    积极变革+育种实力，生猪出栏恢复性增长可期。公司从管理层、组织架构等顶层设计着手，全面激发公司经营活力，迎来“二次创业”。凭借强大的研发实力，公司拥有较为完整的种猪育种体系，在非瘟“常态化”的背景下，这将重新成为公司重要的竞争优势来源之一。在经历疫情冲击之后，20Q2 起公司的生产性生物资产金额增长加速明显，按生长周期推算，2021 年下半年公司生猪出栏量环比有望明显增长。

    投资建议：维持“买入”评级。公司经营拐点临近，生猪出栏有望迎来恢复性增长，我们预计2021-22 年公司EPS 分别为0.87、1.18 元。

    参考可比公司估值，并考虑当前为周期下行阶段，采用PB 估值法更为合适，给予公司约3 倍PB（按21Q1 末净资产计算），对应公司合理价值21.64 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：畜禽价格波动风险、疫情风险、食品安全等。