核心观点：

    　　事件：公司发布 2020 年报及 2021 年一季报。2020 年，公司实现营业总收入 749.39 亿元（yoy+2.5%）；归母净利润 74.26 亿元（yoy-46.8%），扣非净利润 63.81 亿元（非经常性损益主要源于投资收益），肉禽价格大幅下跌以及生猪出栏规模下降导致公司利润下滑。

    　　21Q1，公司实现营收 168.16 亿元（yoy-3.6%），归母净利润 5.44 亿元（yoy-71.3%），生猪业务利润下滑拖累公司业绩。年报分红预案：

    　　每股派 0.2 元（含税）。

    　　模式升级进行时，生猪出栏有望迎来恢复性增长。受非瘟疫情影响，2020 年公司生猪销售量约 955 万头，同比下滑 48.5%，估算头均毛利约 1485 元/头。在疫情形势下，公司不断迭代升级传统的“公司+农户”

    　　模式，目前逐步向“公司+现代养殖小区”模式升级，未来将向“公司+现代产业园区+职业农民”模式迭代。截至 2020 年底，公司生产性生物资产余额达到约 92.26 亿元（yoy+115%），为 2021 年出栏恢复性增长奠定基础。

    　　新冠疫情冲击影响行业，公司肉禽业务推进转型升级。2020 年，公司销售肉鸡 10.51 亿只，估算单只毛利约 0.9 元；其中鲜品销量达到 1.32亿只，同比增长 37.7%。相较传统的活禽销售模式，未来公司将逐步向“集中屠宰、品牌经营、冷链流通、冷鲜上市”的销售模式转变，2021 年计划实现肉鸡鲜品 1.9 亿只、熟食 2000 万只。

    　　投资建议：维持“买入”评级。2021 年公司轻装上阵，经营层面将持续改善，生猪出栏量有望迎来恢复性增长。我们预计 2021-22 年公司EPS 分别约为 1.58、1.53 元/股，维持合理价值约 24.6 元/股的观点不变，对应 21 年 PE 约 15.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：畜禽价格风险波动、疫情风险、食品安全等。