现金流持续改善，开拓矿山/土壤修复蓝海市场，开发木趣产品

    自上市以来，母公司现金流不断改善，金点园林整合效果逐步体现，我们判断合并报表经营性现金流即将出现改善拐点。公司18 年重点拓展矿山/土壤修复业务，山东莒县矿山修复项目成为其标杆，资金来源市场化，回款更有保障。公司17 年引进有机覆盖物—木趣，市场供求不平衡背景下，有望在克服产能瓶颈后， 快速放量。我们预计公司18-20 年EPS0.66/0.94/1.27 元，目标价格区间14.52-16.5 元，维持“买入”评级。

    公司费用管控能力强，资产负债率较低，后续加杠杆空间大

    公司的盈利能力和费用控制表现良好。17 年期间费用率7.28%，排名园林行业第一；净利率12.33%，排名园林行业第四。公司杠杆空间较大，资产负债率和PPP 订单占比均处于相对安全区间。2018Q1 资产负债率56.8%，低于行业65%平均水平。截止2018 年8 月5 日，PPP 订单金额占比（已公告中标订单，不包含框架协议）仅为55%，行业平均达90%。公司已获得5 亿元PPP 项目专项债批复，且拟公开发行股票募集不超过15.5 亿元。

    矿山/土壤修复市场空间大，盈利模式渐清晰

    我们测算，“十三五”期间，矿山/土壤修复市场空间分别为825/3000 亿元。政府对土壤修复投入快速增加，17 年中央专项资金达112 亿元，是15 年的3 倍多。但国内土壤修复资金缺口仍然较大。后续有望借鉴美国超级基金多元化拓宽资金渠道。土地增值背景下，土壤修复+商业化开发开启企业垫资修复模式。资金来源市场化，企业回款更有保障。

    收购绿之源，抢占时机发力矿山/土壤修复

    公司2016 年底收购绿之源。绿之源做过将近20 项大型边坡治理及山体复绿工程，与公司水生态治理业务形成互补。公司18 年7 月在山东莒县签订首单3.29 亿元的矿山修复项目。项目投资由尾矿处置/耕地占补平衡指标/新增用地指标市场化运作获得的收益进行回购，较政府财政支付更有保障。

    推出有机覆盖物产品木趣，未来销售收入可观，现金流有望持续改善

    国内有机覆盖物概念尚新，市场潜力较大，我们预计18-20 年有机覆盖物年需求量在200 亿元左右。公司2017 年率先引进全套进口设备和生产流水线，推出品牌木趣。通过严格把控生产工艺，产品性能更优。目前我国有机覆盖物主要运用于市政园林。公司在市政园林业务方面可充分发挥和主业的协同效应。我们预计2019 年公司木趣产品将克服产能瓶颈，中性假设下，销售收入/毛利分别为1.49 亿元/8910 万元，有助改善公司现金流。

    看好矿山修复业务拓展，木趣产品19 年有望放量，维持“买入”评级

    预计18-20 年EPS 为0.66/0.94/1.27 元，CAGR+39.0%。由于17 年业绩不达预期，和原先相比，18-19 年盈利预测YoY-21.9%/-10.6%。公司所属行业已变更为环保，参考18 年环保行业整体PE 21.7 X，认为可给予公司22X-25X 估值，调整目标价格区间至14.52-16.5 元，维持“买入”评级。

    风险提示：金点园林转型不达预期，木趣业务/传统业务不达预期。