事件：

    　　1）公司发布2023 年报：全年营收13.3 亿元，同比下降19.8%；归母净利润1.69 亿元，同比下降23.8%。其中23Q4 营收2.47 亿元，同比下降48%；归母净利润-0.1 亿元。2）公司发布2024 年一季报：单季度营收2.54 亿元，同比下降41.0%；归母净利润0.14 亿元，同比下降80.6%。

    　　产品周期导致业绩承压，关注后续新游释放

    　　公司2023 年营收、利润均下滑，主要系老游戏流水回落导致运营、IP 分成下降，以及新游戏上线较少。分业务来看：1）游戏运营业务收入同比下降11.5%至1.7 亿元，主要系《三国志2017》流水受生命周期影响下滑；2）IP 运营业务收入同比下降45.0%至2.5 亿元，主要系《三国志·战略版》海外流水下滑且结算价格下降；3）网络广告与增值业务收入同比下降10.2%至9.0 亿元，主要系公司主动缩减低毛利的移动广告业务规模。目前，公司储备有多款新游：其中公司发行的《星之翼》已于4 月18 日上线，后续发行侧储备包括《剑与骑士团》《零域幻想》《遇见梦幻岛》，以及基于头部IP 自研的“端转手”《真·三国无双8》，上线后有望贡献业绩增量。

    　　前瞻性布局AI 社交产品，AI 写歌功能有望落地公司持续扩充社交产品矩阵，并积极探索与生成式AI 技术的结合。产品层面，公司于2023 年前瞻性布局AI C 端产品，推出音乐类社交应用“给麦”App，目前已上线AI 歌声进化、AI 全民会说唱、AI 方言、AI 虚拟人、AI 歌手等多个AI 相关功能。技术层面，公司的“给麦音乐歌声合成算法”已于2024 年2 月通过国家深度合成算法备案，能够生成以用户声音演唱的歌曲音频。后续，公司有望受益于AI 多模态能力的持续演进，推出AI 虚拟人创建、AI 写歌、AI 音乐MV 等更为丰富的功能，推动用户体验进一步提升。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司部分重要产品上线时间或将延后，我们下调公司业绩预期：预计公司2024-2026 年营业收入分别为13.0/18.3/21.0 亿元，同比增速分别为-1.9%/40%/15%，归母净利润分别为1.6/2.2/2.6 亿元，同比增速分别为-3.7%/35.3%/18.7%，EPS 分别为0.33/0.45/0.54 元/股，3 年CAGR 为15.55%。我们认为，公司长期有望受益于自研游戏贡献业绩增量，以及AI大模型应用落地赋能社区平台业务。建议持续关注。

    　　风险提示：版号发放、游戏流水、AI 技术开发和应用不及预期风险。