投资概要
事件概述
8月21日，公司发布2023年半年度报告。公司上半年实现营收8.12亿元（yoy+10.81%）、归母净利润1.46亿元（yoy+25.17%）、扣非归母净利润1.41亿元（yoy+21.66%）；23Q2实现营收3.83亿元（yoy-7.48%，qoq-10.88%）、归母净利润0.72亿元（yoy+12.97%，qoq-1.70%）、扣非归母净利润0.70亿元（yoy+10.47%，qoq-0.65%）。
分析与判断
Q2业绩同比增速略有下降，H1业绩整体符合预期，主要系股权激励费用摊销及新游预计下半年发力所致。
收入端：分业务看，23H1游戏运营业务、IP运营业务的收入分别同降13.09%、32.74%， 主要系公司长线运营的《三国志2017》、《三国志·战略版》流水略有下降，且主要新游预计下半年上线尚未贡献收入增量所致。23H2公司有望上线《星之翼》《零域幻想》《潮灵王国：起源》《炁术行者》四款游戏，我们预计公司下半年业绩弹性有望释放。23H1网络广告与增值业务收入同比增长43.42%，主要系增值业务游戏社交同比有较大增长，我们预计“带带电竞”有望保持高速发展态势，成为公司业绩弹性的第二驱动引擎。
成本端：公司于2022年7月发布股权激励方案，预计分三年进行成本摊销，23H1股份支付费用约1280万，若剔除此费用影响，则归母净利润约1.57亿（yoy+34.53%）；另外公司推广费进一步降低使得IP运营业务毛利同比有较大提升，毛利率已突破60%。
游戏核心业务稳中向好，细分领域布局初见成效。
IP 营收基本盘相对稳定，重点产品有望陆续释放营收。公司通过收购天戏互娱获得来自日本光荣等著名IP 版权方的多款优质IP。
受产品生命周期影响，《三国志·战略版》流水虽有所下降，但整体表现仍然良好，彰显长线运营实力。另有两款重点IP 新游未来可期，其中《大航海时代：海上霸主》已于2023 年4 月开启扬帆测试，全力争取年内上线，我们认为该游戏有望大幅带动营收；“真·三国无双”系列正统续作《三国无双 8》也已进入自研阶段。
积极布局自研和发行业务，多款新游预计年内上线。由公司旗下Paras 发行的国产武侠独立游戏《活侠传》自DEMO 上线以来口碑持续发酵，无引导情况下Steam 平台心愿单已超10 万，看好年内发售表现。另一款由盛天投资的心炎网络研发、子公司盛天游戏发行的二次元3D 对战手游《星之翼》，分别于2023 年3 月和8 月完成两次删档测试，亮相2023ChinaJoy 引发玩家关注，争取下半年多端版本上线。其他自研储备产品3D 卡牌策略游戏《潮灵王国：起源》（2023.6 获版号）、2D 页游格斗游戏《零域幻想》和3D 即时制卡牌手游《炁术行者》也将于年内上线。
我们认为公司一方面借助平台及IP 资源优势，保证基本盘稳定盈利；另一方面发力原创作品和细分赛道，有望实现弯道超车，获得收入与口碑双丰收。
游戏社交成为网络广告和增值业务增长主力，打造社交新生态。
泛娱乐线上社交产品矩阵不断拓宽，“AI+社交”潜力可期。Z世代游戏社交应用“带带电竞”以游戏为切入点进入音频社交领域，实现合规经营下的大幅增收。“带带电竞”带来的一系列“AI+社交”互动应用亮相本年度ChinaJoy，推动从智能NPC到AI虚拟陪伴的社交应用，逐步探索娱乐社交业务的潜力与可能。
后续公司将构建社交产品矩阵，向泛娱乐化、垂直化、社交化方向裂变，不断拓展娱乐类社交的潜力和可能。
线下着眼网吧与电竞酒店，业务存量增量共振创收。随着线下消费复苏，我们认为公司旗下“易乐游网娱平台”的网吧业务有望持续回暖。数字营销平台“易乐途”布局电竞酒店行业充当“卖水人”角色，继2022年携手美团酒店后，2023年上半年再度牵手国内最大的连锁电竞酒店之一“爱电竞”，实现电竞酒店内商户到用户的闭环生态，未来服务品类也将持续增加。
公司以游戏为切入点，在社交领域进行线上和线下双重布局，进一步探索AI场景化应用和“AI+游戏社交”领域。我们认为电竞产业近期受杭州亚运会及相关政策刺激增长，市场前景广阔，公司得以持续探索电竞赛道，与各类社交产品共同打造社交生态。
投资建议
公司持续强化“游戏+社交”服务体系，随着“带带电竞”持续发力与产品矩阵不断拓展，叠加游戏运营与IP 运营的稳定贡献，公司业绩具备较高的弹性。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为3.00 亿元（yoy+34.8%） 、3.86 亿元（yoy+28.7%） 、4.70 亿元（yoy+22.0%），对应EPS 分别为0.61 元、0.79 元、0.96 元，当前股价对应估值分别为25 倍、19 倍、16 倍，维持“买入”评级。
风险提示
行业竞争加剧风险、行业政策变动风险、重点产品依赖风险、游戏版号申请风险。