产品结构优化，业绩实现高增。公司2025 年实现营收192.9 亿元，yoy+80%，实现归母净利润43.1 亿元，yoy+274%，实现毛利率35.2%，yoy+12.5pcts，实现净利率22.4%，yoy+11.6pcts。分应用来看，公司AI与高性能计算相关收入从2024 年的7.1 亿元快速增长至2025 年的83.4亿元，同比增长1081%，增速显著。分产品类别看，公司2025 年MLPCB营收为83.2 亿元，同比增长35%；HDI 营收为74.2 亿元，同比增长388%；从产品平均售价来看，HDI 相关产品的平均售价从2024 年的2351 元/平方米迅速跃升至2025 年的13475 元/平方米，从毛利率看，2025 年HDI毛利率迅速增厚至43.5%，同比增长21pcts；MLPCB 毛利率上升至24.4%，同比增长9.2pcts；整体毛利率在HDI 的推动下迅速从2024 年的22.7%提升至35.2%，同比增长12.5pcts。我们认为公司盈利能力将在未来随着公司产品结构向高端PCB 产品调整进一步提升。

    　　2029 年全球PCB 市场销售收入有望达937 亿美元。据Trendforce，2026 年全球服务器出货量预估将年增12.8%，其中AI 服务器出货年增率约28.3%，为主要成长动能。就出货结构而言，2026 年预估GPU 型AI 服务器仍为主流，出货占比约69.7%，其中NVIDIA GB300 平台为主要出货动能。同时ASIC 架构AI 服务器占比将创新高（（ 约占27.8%），其中GoogleTPU 将为ASIC 主要市场推手。以销售收入计，预计到2029 年，全球PCB市场销售收入将达937 亿美元，2025 年至2029 年CAGR 为4.8%。按不同产品划分，预计至2029 年，全球单双层PCB、多层PCB、HDI PCB、FPC 及封装基板销售收入将分别达到90 亿美元、345 亿美元、169 亿美元、155 亿美元及178 亿美元，具体来看，预计到2029 年，全球高多层PCB 销售收入将达171 亿美元，全球HDI PCB 市场规模将达到169 亿美元。从应用领域来看，全球PCB 市场在人工智能及高性能计算领域的规模将进一步增长，2029 年将达150 亿美元，2025 至2029 年CAGR 达14.9%。

    　　PCB：AI 硬件架构与性能升级推动PCB 价值量加速通胀。在产能紧缺背景下，行业进入新一轮AI 资本开支周期，各大厂商纷纷着手加速推进产能建设，把握需求热潮。进入2026 年我们预计PCB 行业高景气度仍将持续，一方面，经历2025 年GB200 服务器的产能及良率爬坡之后，2026 年英伟达GB300 及Rubin 系列供给产能有望显著增长；另一方面，AI 硬件供应商扩散，ASIC 将成为重要成长增量，推动AI PCB 市场规模再次扩大。

    　　从产品技术的角度来看，AI 硬件迭代进入加速期，新技术新方案不断涌现，2026 年及未来几年，新硬件平台升级将推动PCB 材料环节进入M9 及M9+时代，同时硬件性能与架构升级将推动正交背板、Cowop 等新技术方案落地，成为引领AI PCB 行业增长的重要增量。

    　　全球AI PCB 龙头，产品技术领先。根据弗若斯特沙利文资料，按2025年上半年细分产品营业收入计算，公司在全球人工智能及高性能计算PCB领域市场份额位居第一，在全球高阶HDI 市场份额位居第一，在全球14层及以上高多层PCB 市场份额位居第一。分产品看1）HDI：公司是全球首批实现6 阶24 层HDI 产品大规模量产的企业之一，并已启动14 阶36层HDI 研发，线宽/线距可达40/40μm，公司高端HDI 产品采用超低损耗的M8 或M9 级材料，可实现112Gbps 和224Gbps 的传输速率，并采用mSAP 工艺，实现25/25 微米的线宽/线距布线密度。2）高多层：公司目前已具备70 层以上高多层PCB 的研发与量产能力，拥有100 层以上高多　　层PCB 的技术研发储备。公司的15.0mm 厚板技术实现了40:1 的高纵横比，同时公司正在研发14.5mm 的超厚板技术。客户方面，公司将巩固现有核心客户合作基础，深化与全球科技巨头的战略合作，扩大GPU 加速卡、TPU 配套板等核心产品供应规模。凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，公司已深度参与国际头部大客户新产品预研，布局未来新技术、新材料，提前迈入专有技术积累关键期，建立技术壁垒。

    　　盈利预测及投资建议：公司作为AI PCB 龙头，深度把握AI 发展机遇，我们看好公司新建产能释放后带来的业绩高增，看好客户加速拓展下，新客户给公司业绩带来的较大增量，预计公司2026/2027/2028 年分别实现营收348/557/753 亿元，实现归母净利润111/180/240 亿元。看好公司作为全球高阶HDI 龙头在新料号份额及新客户放量，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、研发不及预期。