事件。公司公告2021 年及2022 年一季度业绩，2021 年公司实现营业收入74.32 亿元（同比+32.72%）、归母净利润6.70 亿元（同比+29.20%）、归母扣非净利润6.16 亿元（同比+23.30%）；2022Q1 公司实现营业收入20.29亿元（同比+29.22%）、归母净利润2.02 亿元（同比+10.77%）、归母扣非净利润1.93 亿元（同比+31.14%）。

    　　21 年业绩低于预期，21Q4 业绩受原材料涨价及HDI 新产能爬坡等因素影响。公司21 年实际业绩低于此前业绩预告，21Q4 公司归母净利润同比、环比下滑幅度较大，主要因素包括：1）Q4 原材料多为Q3 的高价库存，在手机、笔电等下游需求减弱的情况下，终端产品价格未能同步传导，导致公司毛利率下滑，21Q4 公司毛利率为12.52%（同比-10.04pcts，环比-9.81pcts）；2）公司HDI 部分产能为21Q3 投产，21Q4 仍处于爬坡阶段，设备折旧等固定成本及人工、能源成本较高。

    　　汽车电子大客户导入初见成效，多领域新客户开发进展显著。2021 年公司持续深化与国际知名电动汽车企业的合作，深挖客户需求，进一步提升了公司产品的采购占比，2021 年车载PCB 板收入占公司主营业务收入的6.5%，22Q1 车载应用订单实现快速增长。此外，2021 年，公司引进新客户90 家，顺利导入包括通讯、服务器、芯片领域等多家国内外优质客户，客户结构升级过程进一步深化。

    　　高端产品产能释放，HDI 二期、多层板6 处产能释放持续释放有望拉动22年业绩增长。公司HDI 二期于21Q3 投产，达产后将年产72 万平方米按二阶计算的HDI 增量产能，我们预计HDI 二期的新产能的释放将在2022 年贡献更多业绩增量；此外，公司多层板6 处（服务器产品）也将在22 年持续爬坡实现产能释放。

    　　定增加码高端多层板、高阶HDI、IC 封装基板。2021 年11 月，公司成功定增募集资金约20 亿元，其中15 亿元投入高端多层、高阶HDI 及IC 封装基板建设项目，项目建成将新建高端多层板产能145 万m2/年、高阶 HDI 产能40 万m2/年、IC 封装基板产能14 万m2/年，分别对应新增HDI 产值21.75亿/年、HDI 产值24.4 亿元/年、IC 基板产值6.5 亿元/年，产品应用领域涉及新能源汽车、服务器和存储、5G 通讯等高技术应用领域，项目预计于2022年底或2023 年初具备试产条件，2024 年全面达产，达产后预计年均实现收入43.65 亿元，实现净利润5.58 亿元。

    　　间接持股珠海越亚，加码IC 封装载板。2021 年9 月，公司公告出资约0.90亿元受让宁波科发富鼎创业投资合伙企业（有限合伙）98.97%的财产份额，交易完成后，公司实现对珠海越亚的间接持股。珠海越亚为国内封装载板行业龙头，内资封装载板企业前三，生产的射频模块封装载板、高算力处理器封装载板、系统级嵌埋封装产品在细分市场处于世界领先地位。公司间接持股珠海越亚，将有利于公司加深在IC 封装载板领域的布局。

    　　盈利预测和投资建议。我们认为公司的长期成长将持续受益于公司在HDI、高端多层板、IC 载板高端产品领域的产能扩张及释放，及优质客户的布局深化，叠加终端车载、显示、服务器等领域高景气度带动的行业需求。我们预计公司2022-2024 年营业收入分别98.10/125.57/159.48 亿元，2022-2024 年归母净利润分别11.17/14.91/19.50 亿元，对应EPS 分别为1.29/1.73/2.26 元/每股，考虑到可比公司估值水平，采用PE 估值法，给予22 年PE 估值区间15-19x，对应合理价值区间19.35-24.51 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。下游需求波动的风险，原材料价格上升的风险。