GPU 前景广阔，行业持续高景气度：GPU 最初被设计用于图形显示，由于可高效实现并行计算，逐渐取代 CPU 被广泛应用到通用计算和 AI计算领域，2020 年通用计算和 AI 已成为 GPU 的主要增长驱动力。根据 Verified Market Research 的数据，2020 年全球 GPU 市场空间 254 亿美元，2027 年有望达到 1853 亿美元，复合增速达 32.82%。我们测算2020 年中国 GPU 市场至少有 47 亿美元，2027 年有望达到 346 亿美元，伴随着信创国产化浪潮来临，国产厂商迎来历史性发展机遇。

    　　从军用定制 GPU 走向通用 GPU，升级迭代速度逐步赶上国际领先水平：景嘉微做军机图形显控模块起家，于 2014 年成功研发军用 GPU 芯片 JM5400，随后于 2018 年成功研发 28nm 制程的第二代 GPU 芯片JM7200，2021 年 8 月 14nm 制程的 9 系下一代 GPU 已初步研发完成即将量产，升级迭代速度持续缩短逐渐赶上国际水平。从军用定制走向通用 GPU，公司打开广阔市场空间。

    　　GPU 芯片国内领跑，业绩增长空间明确：1）公司是截至 2021 年 8 月全球少数、国内唯一实现独立 GPU 商用量产的公司，新一代 9 系芯片可应用于 PC、服务器、云端、车载等诸多场景，打开商用和民用中高端市场。2）产品自主可控。公司 GPU 完全自主研发，采用正向设计，不存在设计环节核心技术被国外“卡脖子”的问题。3）生态建设稳步推进。公司 7 系产品已经与国内主要的软硬件厂商如联想、长城完成适配，9 系产品有望兼容市面上的主流软硬件，通用计算生态稳步搭建，逐步提升用户体验。4）短期充分享受信创红利，长期有望打开民用蓝海。公司产品性能优异，相对国外竞品性价比凸现，2021 年在党政信创领域出货量市占率较高，2021 年有望达 6 亿元收入，增速超过 700%。

    　　基本盘军工业务稳定快速增长：“十四五”规划提出，加快国防和军队现代化，确保 2027 年实现建军百年奋斗目标，军品市场有望迎来快速发展。景嘉微技术领先，立足军机领域，逐步向舰船等其他新领域渗透，未来图形显控业务将保持稳定增长。小型专用化雷达领域，公司较早的积累了相关技术，选择聚焦核心部件，与其他厂商形成优势互补，未来这部分业务将成为推动军工业务增长的重要动力。

    　　盈利预测与投资评级：军品业务增长较为稳定，按可比公司平均 PE 分别给予图形显控和小型专用化雷达业务 2021 年 105/39 倍 PE，对应军工业务 200 亿元估值；民品芯片业务 2021 年开始大规模放量，研发投入较大，按可比公司平均给予 41 倍 PS，对应 245 亿元估值。不考虑 9系芯片后续贡献，公司 2021 年总估值 445 亿元，对应目标价 148 元。

    　　采用远期稳态 PE 法测算，9 系芯片量产后，或可增厚 100 亿元估值，兼具业绩支撑和股价弹性。首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：1）最新 GPU 流片进度不及预期；2）信创推进不及预期；3）我国军费及军工信息化不及预期