持续深耕高端密封与进口替代，看好下半年收入与毛利率回升中密控股8 月29 日晚发布23 年半年报，23H1 营收6.13 亿元，同比增长6.94%；归母净利润1.61 亿元，同比增长6.92%。石油化工领域大型新上项目数量同比降低导致产品交付下降，同时订单结构变化导致毛利率承压。

    但考虑公司上半年招聘工作进展顺利，新招人员陆续到岗，同时核电、特种阀门等领域竞争力提升，有望带动下半年收入增速与毛利率回升，维持23-25 年归母净利预测为3.74/4.48/5.26 亿元，可比公司Wind 一致预期23PE 均值为27x，考虑公司国际市场持续拓展，但国际业务订单执行复杂且周期长，降低估值溢价，维持23PE 29x，目标价52.20 元，维持买入。

    毛利率短期承压，上半年加大投入带动费用率上升23H1 公司传统优势的石油化工领域大型新上项目数量不及往年，增量业务方面化工项目较多，执行复杂且周期长的国际业务订单较多，进一步加剧产能压力，导致干气密封产品交付量有所下降。据公司半年报，由于订单结构变化，天然气长输管线领域的市场竞争激烈，叠加部分进口原材料的持续涨价，23 年上半年公司综合毛利率为51.19%/yoy-1.58 pct。上半年人员及研发端投入增加，研发费用率5.85%/yoy+1.13pct，带动期间费用率达22.92%/yoy+0.89pct。回款好转下，23H1 经营净现金流7753 万元/yoy+33.67%。

    加强新产品拓展与推广，看好国际化战略稳步推进公司持续加强新产品推广与子公司间协同，2023 中国国际造纸科技展览会8 月中旬在上海世博展览馆举行，中密控股及子公司苏州优泰科参展，共同推广公司造纸行业密封产品。国际化方面，公司随“一带一路”加速开拓国际市场，新签订单远超去年同期，与多个海外终端客户、主机厂首次建立合作，与苏尔寿德国签订首个合同，首次配套德国雷仕泵业等。上半年公司国际服务团队完成恒逸（文莱）PMB 石化项目与孟加拉玛格丽特电厂项目等服务工作，积累国际市场服务经验，有望通过增量和存量市场双轮驱动，持续拓展市场空间，我们看好公司国际业务保持高速增长。

    逐步完善“大密封”布局，持续突破核电等高端密封领域公司在核电领域辛勤耕耘十多年，逐渐进入收获期，取得多个新的核主泵密封订单，未来数年核电领域有望成为公司利润增长的有力支撑。23 年上半年，公司联合研制的“百万千瓦级核电站反应堆冷却剂泵流体静压轴封组件”通过样机鉴定会；核主泵密封实际应用落地，并随机组顺利投入商业运行。

    公司在核主泵密封项目中的突破，有望受益于核电装备的国产化率提升。

    风险提示：石油化工、煤化工行业景气度超预期下行，核电及天然气管线行业固定资产投资不及预期，对收购公司整合效果不及预期。