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    　　中密控股发布2020 年年度和2021 年一季度报告。2020 年全年实现营业收入9.24 亿元，同比增加了4.05%；实现毛利4.51 亿元，同比减少了6.15%；实现归属母公司净利润2.11 亿元，同比减少了4.49%。2021 年一季度实现营业收入2.30 亿元，同比增加了30.64%；实现毛利1.17 亿元，同比增加了42.68%；实现归属母公司净利润0.52 亿元，同比增长了75.15%。

    　　点评

    公司2020 年业绩略低于我们预期，主要是高毛利率的存量化工业务以及修复替换类业务收入低于预期，而低毛利的工程机械配套收入超预期增长使得整体综合毛利率低于我们的预期，同时股权激励费用摊销超预期公司发布2020 年年度报告，2020 年全年实现营业收入9.24 亿元，同比增加了4.05%；实现毛利4.51 亿元，同比减少了6.15%；实现归属母公司净利润2.11亿元，同比减少了4.49%。实现综合毛利率48.76%，与2020 年前三季度相比降低了了1.47 个百分点，与2019 全年相比降低了5.29 个百分点，公司全年业绩略低于我们预期。

    　　2020 年10-12 月，实现总营业收入2.56 亿元，同比增加了20.72%；毛利1.15亿元，同比减少了2.54%；归属母公司净利润0.57 亿元，同比减少了8.96%；我们认为2020 年第四季度收入同比正增长，而毛利和归属母公司净利润同比负增长的原因主要是公司毛利率同比大幅下降。

    　　2021 年一季度实现营业收入2.30 亿元，同比增加了30.64%；实现毛利1.17 亿元，同比增加了42.68%；实现归属母公司净利润0.52 亿元，同比增长了75.15%；我们认为2021 年第一季度，公司收入、毛利和归属母公司净利润均大幅增长的原因主要是公司2020 年第一季度受疫情影响严重，而2021 年一季度公司主要客户所处的石油化工及工程机械行业市场需求恢复旺盛状态，增量业务的毛利率有所提升。

    　　公司2021 年一季度，机械密封产品在手订单再创历史同期新高，工程设计环节的任务量持续增加，生产制造环节始终保持满负荷状态。新地佩尔在报告期内纳入公司合并范围，进一步促进了营业收入及净利润的增加。公司增量业务继续保持快速增长且占比仍然保持在较高水平，仍将持续影响公司整体毛利率水平的恢复。公司2020 年受疫情影响较大的海外业务在一季度经营状况也明显提升，2021 年经营情况相对2020 年有较明显的改善。

    盈利预测

    　　公司2020 年业绩表现略低于我们的预期，2021 年第一季度业绩略超我们预期，我们根据公司年报和一季报调整相应盈利预测。预计公司2021-2023 年，可实现营业收入11.44、14.00 和16.79 亿元，归属母公司净利润2.60、3.22 和3.90 亿元，总股本2.08 亿股，对应EPS1.25、1.55 和1.87 元。2021 年4 月28 日，股价37.19 元，对应市值77 亿元，2021-2023 年PE 约为29、24 和20倍。

    　　公司产品应用行业扩张和收购资产整合相对顺利，随着密封件国产化替代渗透率的持续提升，未来几年公司仍将维持较高成长性。我们维持公司“增持”评级。

    风险提示：宏观经济低于预期、行业竞争加剧、产品的新领域应用推广低于预期。