油气管网大建设即将启动，密封龙头深度受益。2019 年12 月，国家管网公司挂牌成立。今年7 月，中石油、中石化完成资产划拨。至此国家管网公司进入正常运营阶段，目前集团已经开始陆续进行投资建设。根据《中长期油气管网规划》，至2025 年我国天然气管道里程达到16.3 公里、原油管道3.7公里、成品油管道3.3 公里。我们预计，管网公司成立后，管网建设力度有望加码，实际里程或将超过规划值。密封件是管道重要零部件，我们测算管网建设将在2025 年带来超过19.38 亿元的密封市场空间。公司作为国产密封件龙头，将担纲管网建设重任，有望收获较大份额。

    　　“大炼化”高歌猛进，密封件需求持续旺盛。行业份额向龙头集中，公司迎来市占率提升黄金窗口。近年来，国家积极推动大炼化战略，大型炼油乙烯一体化项目持续上马。公司下游石油化工、煤化工、电力、冶金等行业保持较高的景气度，存量和增量空间广阔。据我们测算，2020 年我国机械密封存量市场规模超过66 亿元，叠加增量规模后合计市场空间超过79 亿元。

    　　并据公告披露，浙石化二期、卫星石化、天津渤化、盛虹石化、海南炼化等大型项目有望对公司业绩增长形成有力支撑。大炼化的蓬勃发展不但带来了装置改造和产能升级，而且更多地促进了密封市场格局的改变以及行业集中度的提升，公司迎来市占率提升的黄金窗口。

    　　“内循环”助力行业国产替代，密封件耗材属性强化公司发展韧性。密封件使用工况恶劣，具有工业消费品属性。泵用机械密封更换周期一般在6~12个月，压缩机用干气密封更换周期约1~3 年。并且密封件的专业性、重要性又确保其较强的用户粘性，因此新增收入不断滚动贡献更新收入。

    　　在国家启动“内循环”的大背景下，密封件国产化是实现油气供应链安全的重要保障，公司有望持续蚕食约翰克兰、博格曼等国际龙头的市场份额。自今年2 月复工后，公司基本保持满产运转，上半年的产能较去年同期增长约10%，产能已不再是困扰公司发展的主要瓶颈。随着华阳密封二期项目于去年9 月底投产，公司开始启动本部、华阳密封及优泰科的产能增扩计划。

    　　稳步推进并购扩张，内生外延齐头并进。密封件下游应用广泛，公司通过并购战略，与细分领域优质公司携手拓展市场。2016 至2019 年，公司先后收购优泰科和华阳密封，进军橡塑密封赛道并提升高端市场份额。2020 年2 月，公司拟收购新地佩尔，围绕密封主业纵深发展。值得注意的是，华阳密封、新地佩尔都在油气管网领域沉淀深厚，反映公司布局管网建设的前瞻性。

    　　投资建议：我们预计公司2020-2022年的净利润增速分别为24.3%、23.7%、24.5%，对应EPS 分别为1.40、1.73、2.15，给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为48.44 元，相当于2021 年28 的动态市盈率。

    　　风险提示：国家管网公司建设进度不及预期，油价波动风险。