今年10 月，航天五院502 所下属的轩宇空间和轩宇智能两家公司完成注入康拓红外。近期，五院又以8.91 元/股的价格购入公司5%股份，并承诺将康拓作为航天技术应用产业智能装备业务领域的主体平台。

    新增宇航级CPU 和核工业机器人扩大公司经营范围和利润空间

    轩宇空间和轩宇智能具有高成长性。轩宇空间主要产品为智能测试与仿真系统和微系统及控制部组件，包括片上微处理器、存储器、惯性导航敏感器、微处理器、电机等。是国内航天器核心控制系统领域最大的宇航级SoC芯片供应商和最大的宇航级SiP 系统封装模块供应商。公司研制的宇航级CPU 将受益于多个大型低轨移动宽带互联网星座系统、窄带物联网星座系统、遥感星座系统等需求。同时，轩宇空间还在研发轮式无人战斗系统、红外类、激光类、星光可见光类导航及制导产品、高集成小型化弹载产品模组、战斗部末端修正系统等武器装备的“大脑”产品。受益于502 所在航天器GNC 研制领域的垄断地位，特别是考虑商业卫星需求以及与五院物资部的融合互动，预计轩宇空间未来三年至少年均复合增速在30%以上。

    轩宇智能将空间机器人技术应用到核工业特种机器人领域，主要产品包括热室自动化平台、手套箱自动化平台、耐辐射关键器件、探测机器人系统和动力机械臂等。目前与中核集团紧密合作，产品涵盖核产业链多个环节，若干核工业大项目确保公司后续订单增长可期。

    订单驱动显示高成长性

    轩宇两公司成长迅速。轩宇空间2018 年实现净利润同比增长70%，2017年同比增长50%，主要受益于高毛利率的芯片产品较快增长。2018 年，轩宇空间宇航级芯片产品实现了大批量生产，毛利率上升至35%，控制部组件也具备了交付系统级产品的能力。轩宇智能2018 年实现营收1.08 亿元，同比增长79.16%；实现净利润878.65 万元，同比增长713.11%。

    康拓红外10 月30 日披露的关联交易显示，轩宇空间和轩宇智能预计2019 年向航天科技集团及其他关联方分别销售产品4.69 亿元和4.73 亿元。与之对应，2018 年轩宇空间向航科集团销售2.76 亿元，轩宇智能2018 年全部销售收入仅1 亿元。

    关联交易金额大增预示两家公司在加速成长。

    五院后续资产注入可期，潜在的“航天智控”浮出水面康拓红外是潜在的“航天智控”：上市公司原有铁路红外检测产品、轩宇智能的双目视觉产品均属于智能装备的感知环节；轩宇空间的测试与仿真产品、控制器产品、监控软件产品属于智能装备的处理、分析和存储环节；轩宇空间的驱动电机、轩宇智能的机械臂和自动化生产线产品属于智能装备的执行环节。因此，上市公司是潜在的高科技“航天智控”，产品贯穿于智能装备各个环节。502 所当前年收入40 亿元，净利润4 亿元。顺义新基地建成后预计年收入100 亿元。在五院体系中，预计502 所优质资产有望率先注入康拓红外，以带动其他研究所的智能制造资产注入。

    盈利预测及评级

    根据公司近年来业绩实际走势及铁路建设情况，我们预计2019 年公司原有铁路检测业务全年增速在3%-4%区间；检修智能仓储系统业务因体量较小，增速能达到10%左右；注入的轩宇空间和轩宇智能新业务，考虑到公司今年10-12 月的预计关联交易数额大增，并结合公司在手订单情况，在原有业绩承诺和的基础上向上做一定调整（新增新业务今年仅第四季度并表）。

    2019 年折算增速如下：智能测试与仿真增速为7%，实现营收1.91 亿元，毛利率微增至20%（2018 年毛利率约为19%）；微系统及控制部组件营收增速为20%，实现营收2.17 亿元，毛利率继续增长至38%；核工业自动化装备业务营收增速75%（主要原因系关联交易10-12 月骤增4.4 亿元），实现营收1.86 亿元，毛利率轻微回升至29%。

    按现有订单推算，后续公司微系统及控制部组件和核工业自动化装备两块业务将持续高增长，预计公司未来两年平均增速不低于40%。预计公司2019 年-2021 年净利润分别为1.45、2.05 和2.85 亿元，暂按增发完成后7.2 亿股计算，对应EPS分别为0.20、0.28 和0.40 元。当前股价对应2019-2021 年PE 值分别问45X、32X、23X。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

    风险提示：轩宇两公司订单不及预期。