高度看好公司长期发展，维持“买入”评级

    考虑投入加大的影响，我们下调公司2023-2024 年归母净利润预测为5.17、7.40亿元（原预测为6.51、9.55 亿元），新增2025 年预测为10.58 亿元，EPS 分别为1.24、1.78、2.54 元/股，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为111.0、77.5、54.2倍，考虑公司在云与网安领域的领军地位及长期成长性，维持“买入”评级。

    2022Q4 利润高速增长，2023 年有望延续效益化发展趋势（1）公司发布2022 年年报，全年实现营业收入74.13 亿元，同比增长8.93%；实现归母净利润1.94 亿元，同比下滑28.84%。其中，Q4 单季度实现营业收入26.65 亿元，同比增长9.74%；实现归母净利润8.91 亿元，同比增长119.77%。

    （2）全年公司综合毛利率为63.8%，同比下降1.67 个百分点，主要由于云业务收入占比提升所致。费用端来看，2022Q4 开始公司加强费用管理，全年三费增速放缓至5.27%左右，2023 年有望延续这一趋势，实现利润率的恢复。

    （3）全年经营活动产生的现金流量净额为7.46 亿元，同比下降24.80%。此外，2022 年底公司应收账款为8.09 亿元，较年初增长47.53%，主要由于信用等级较高的优质渠道数量增加，公司给予其更优的账期权益，同时直签项目增加，账期通常较长，使得账期款有所增加。

    安全业务稳健增长，云业务保持快速发展

    （1）2022 年公司网络安全业务收入约为38.98 亿元，同比增长5.66%。其中，AC/AF 等单品增速相对较慢，同时，公司持续加大对零信任、安全XaaS 类产品和服务的投入力度，正式发布了SaaS XDR、SASE 3.0 战略升级版本、政务MSS等产品，部分创新产品实现较快增长。（2）云计算及 IT 基础设施业务收入约为28.59 亿元，同比增长20.17%，其中，超融合业务保持快速增长，桌面云因客户群体主要集中在政府、教育等领域，受宏观环境影响较大，业务规模预计保持稳定。（3）基础网络及物联网业务收入为6.56 亿元，同比下降10.99%，经济环境影响下游需求，加上主力产品芯片供应短缺，导致无线、交换机业务收入下滑。

    风险提示：政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；新业务进展不及预期。