2022Q2 公司收入增速回暖。2022H1 公司实现收入28.15 亿元（+8.86%），归母净利润-6.90 亿元（-418.65%），扣非归母净利润-7.70 亿元（-293.10%）。

    　　单Q2 来看，公司实现收入16.71 亿元（+11.85%），归母净利润-1.72 亿元（-365.90%），扣非归母净利润-1.90 亿元（-332.86%）。经营活动现金净流量为-5.37 亿元，主要疫情下渠道账期需求增加，同时员工薪酬支出增长较大。上半年由于疫情原因，公司新增订单和产品交付受到不利影响。但即使疫情最为严重的华东地区，收入也实现了增长，而Q2 增速实现反弹。

    　　毛利率有所下滑，费用逐步企稳。公司上半年毛利率为61.32%，同比下降5.55 个百分点，但单Q2 毛利率已逐步回升。毛利率下降主要系收入结构的变化影响较大，毛利率较低的云计算业务增速较快，收入占比进一步提升；同时部分硬件采购成本和交付成本上涨。公司费用逐步得到有效管控，上半年销售、管理、研发费用同比增长为16.59%、17.65%、22.75%；单Q2 费用相比Q1 已经略有下滑。公司上半年已开始加强管理、提升人效，有效控制员工规模的扩张速度。

    　　安全业务逐步回暖，云计算仍保持较快增长。上半年安全业务收入15.19 亿元（+ 5.24%），毛利率保持平稳。其中行为管理和防火墙产品基数较大，增长较慢；但随着产品质量和稳定性提升，应用交付AD 产品实现较好增长，尤其在高端的运营商和金融市场。创新业务方面，公司继续加大XaaS 投入，发布SaaS XDR、SASE 3.0 战略升级版本、政务网络安全托管服务MSS 等产品，这些业务仍处于市场探索期，占比较小，增长较快。整体上在一季度原材料缺货，以及二季度疫情下，网络安全业务尚未恢复正常增长趋势。公司发布了下一代防火墙全新架构，大幅提升产品性能，有望重新带动大单品以及安全板块恢复正常增长。云计算业务收入10.58 亿元（+20.27%），毛利率同比下降8.41 个百分点。其中超融合HCI 产品保持稳定增长；桌面云因客户群体主要集中在政府、医疗等领域，疫情影响较大，导致桌面云未能实现较好增长。物联网业务收入2.38 亿元（-9.51%），毛利率下降7.26 个百分点。分行业来看，政府行业影响较大，实现收入12.81 亿元（+0.94%）；企业行业收入11.70 亿元（+14.31%）；金融及其他收入3.64 亿元（+24.06%）。

    　　风险提示：疫情反复影响公司正常经营节奏，行业竞争加剧等。

    　　投资建议： 维持“ 买入” 评级。预计2022-2024 年营业收入为86.87/112.63/142.50 亿元，增速分别为28%/30%/27%，归母净利润为4.35/7.96/10.86 亿元，对应当前PE 为88/48/35 倍，维持“买入”评级。