先导智能发布2021 年报和2022Q1 季报，业绩大增。21 全年营收同比+71%，归母净利润同比+106.5%，22Q1 营收同比+142%，归母净利润同比+72.5%。

    锂电设备业务继续保持高增长，我们预计今年中标+新签订单将达250~300 亿元，同比增长70%~100%。此外，智能物流外协比例下降、人效提高、订单质量改善，都将改善盈利。我们预计未来三年的净利润复合增长预计超过40%，而2022 的动态PE 仅为25 倍，已经处于历史动态估值的底部区域。继续维持“强烈推荐-A”评级。

    先导智能发布2021 年报和22Q1 季报。2021 全年营收100.4 亿元，同比+71.3%，归母净利润15.85 亿元，同比+106.5%。21Q4 营收41 亿元，同比+139%，归母净利润5.8 亿，同比+354%；22Q1 营收29.3 亿，同比+142%，归母净利润3.46 亿，同比+72.5%。21Q4、22Q1 的毛利率为29%（同比维持）和31%（同比下滑9.4pct）。22Q1 净利率为11.8%，同比下滑4.8pct，下滑幅度低于毛利率下滑幅度，表明公司费用控制能力较强。从细分费用项来看，22Q1 的研发费用同比增长97.6%，为增长幅度最大的一项，同时也是比重最大的一项。

    分业务来看，锂电设备持续放量为公司主营业务贡献强劲动力，我们认为这一趋势将在2022、23 年继续延续。锂电设备21 年创造营收69.6 亿元，同比增长114.8%，占比达到69.3%。光伏设备营收下滑44.6%到6 亿元，3C智能装备营收同比增长5.3%到5.9 亿，智能物流系统同比增长90.5%到10.6亿。从毛利率来看，2021 年锂电设备的毛利率达到34.6%，同比增加1.1pct，而智能物流系统的毛利率为14.8%，同比下滑7.9pct。有鉴于此，2022 年Q1 毛利率较低的智能物流系统占比提高，其收入占比达到约20%，影响了整体毛利率水平。细究智能物流毛利率下滑，归因于去年产能紧缺的背景下，先导将大量智能物流的订单委外生产，与外协商共享利润，后续伴随外协比例的下降，毛利率或将有所回弹。

    从客户结构和招投标进展来看，宁德时代依然是先导最大的客户。21 全年来自宁德的新增设备订单达到82.2 亿，超过锂电设备新签订单的50%，考虑到锂电设备从签单到交付确认收入的周期接近1 年，因此21 年新签订单将有力保障22 年业绩。21 年底公司的合同负债达到38.6 亿，同比+103%，22Q1 的合同负债达到45 亿，环比年初再度增加16.5%，表明公司当前签单状况依然火热。此外，尽管22 年初宁德尚未开启大规模设备招投标，但先导持续开拓国内客户结构，来自亿纬和中航的订单快速增长，彰显了锂电设备龙头的增长韧性。

    我们判断22 年利润率大概率回弹，这主要归因于：1）21 年底母公司+子公司人员团队扩张到接近1.5 万人，后续人效提升提高毛利率；2）产能短缺的问题逐步得到解决，智能物流委外加工减少，毛利率或将有所回弹；3）22 年业绩反映的是21 年订单，而21 年订单质量明显好于20 年。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。纵观2022、2023 年，在21 年新签订单高速增长的背景下，22 全年业绩有保障，而22 全年订单乐观预计达到300 亿，保守预计也能达到230 亿，因此22、23 年业绩继续维持高增长的确定性极强。我们之前预计21 年净利润14.7 亿，而21 净利润达到15.9 亿，超出预　期，未来三年的净利润复合增长预计达到41%，而2022 的动态PE 仅为25倍，为2020 年初以来的最低估值水平，继续维持“强烈推荐-A”评级。依据未来三年复合增长41%，保守估计2022 年合理的动态估值为30~35 倍，对应目标价49.2~57.4 元。

    风险提示：锂电下游扩产不及预期、新能源汽车发展不及预期、新事业部发展不及预期。