投资要点

    　　财务概况：公司2016 年上半年营业收入、扣非净利润分别为1.5 亿元、0.38 亿元，同比增长分别为3.6%、-23%；2016Q2 营业收入、扣非净利润分别为0.67亿元、0.1 亿元，同比增长分别为-6.6%、-55.6%。

    　　上半年净利润下滑，持续看好替诺福韦上市后对公司业绩的改善。2016 年上半年营业收入为1.5 亿元，同比增长约3.6%。期间内恩甘定、阿甘定、贺甘定收入分别为1 亿元、0.33 亿元、0.13 亿元，同比增长分别为23%、-18%、-33%。阿甘定及贺甘定销量同比下滑11.8%和26.7%，平均销售价格分别下降8.5%和8.9%，主要是受乙肝用药指南变化及药品价格下降影响。公司重磅新药替诺福韦已经进入优先审评通道，如能顺利获批将利好公司业绩。2016 年上半年扣非净利润为0.38 亿元，同比下滑23%，具体分析如下：1）公司毛利率约为87.7%，同比下降约0.3 个百分点，主要是受收入结构变化、阿甘定及贺甘定毛利率下降影响；2）期间费用率约为55%，同比上升约9.4 个百分点，其中销售费用率、管理费用率分别为32.6%、25.3%。受经销模式调整影响，销售费用率提升约2.9 个百分点。期间内公司立项多个1 类新药研发项目，研发投入增长89%，且费用化比例高达91%，导致管理费用率提升约8 个百分点。从单季度来看，2016Q2 营业收入、扣非净利润同比增长分别为-6.6%、-55.6%，我们预计随着恩甘定收入及占比提升，单季度业绩或将好转。

    　　乙肝市场恩替卡韦独大，替诺福韦降价有望迅速放量。我国是全球最大乙肝病毒携带与发病国，抗乙肝病毒药物市场规模远高于其他抗病毒药物，目前国内抗肝炎病毒药物市场规模约120 亿元。1）恩替卡韦是近年乙肝市场高速增长的一款重磅药物，2015 年样本医院恩替卡韦销售额约15 亿元，预计整个市场规模约90 亿，占整个抗肝炎市场75%份额；2010-2015 年样本医院恩替卡韦销售额复合增速高达30.4%。公司恩替卡韦市占率约3%，随着公司销售体系结构的变革，该产品仍有很大提升空间；2）替诺福韦国内价格大幅降低，有望短期实现快速放量。替诺福韦是全球最有效的抗乙肝病毒药物之一，该药与恩替卡韦是国内仅有的乙肝治疗一线用药。国内目前仅有原研药物“韦瑞德”在销售，2015 年样本医院销售额约为2500 万元，市场表现远低于恩替卡韦。替诺福韦是首批5 个国家药价谈判品种之一，5 月份公布的药价谈判结果后降价67%，由原来1500元月均费用降低至490 元，近期已经在国内多个省份开始降价销售。我们认为替诺福韦降价后其市场销售额有望迅速放量，3 年内市场规模或将达到30 亿规模。如公司报批的替诺福韦顺利获批，将明显改善公司业绩。

    　　盈利预测及投资建议。预计2016-2018 年EPS 分别为0.65 元、0.76 元、0.90元，对应市盈率分别为102 倍、87 倍、73 倍。受乙肝用药指南变化、药品价格下降以及期间费用增加影响，公司上半年业绩出现下滑。但随着恩甘定收入及占比提升，单季度业绩或出现好转。我们看好替诺福韦上市后对公司业绩的积极影响，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：新药获批进度或低于预期，药品销售或低于预期，药品降价风险。