事件：蓝思科技2021 年实现营业收入452.68 亿元（+22.55%）（括号表示同比，下同），归母净利润20.70 亿元（-57.72%），扣非后归母净利润12.36亿元（-72.45%）。1Q22 年实现营业收入93.34 亿元（-22.15%），归母净利润-4.11 亿元（-134.12%），扣非后归母净利润-4.26 亿元（-140.05%）。

    　　21 年分业务收入同比仍有成长，但毛利同比下滑。拆分来看，中小尺寸外观及功能组件实现营业收入 316.43 亿元（+29.27%），毛利率20.39%，同比下滑10.27pct；大尺寸外观及功能组件实现营业收入62.24 亿元（+10.48%），毛利率21.06%，同比下滑1.09pct；新材料及其他产品实现营业收入65.16亿元（+6.08%），毛利率19.27%，同比下滑10.12pct；我们预计 2021 年主要受人力成本上升、研发项目增加、新园区运营、供应链波动、疫情、限电等综合因素影响以及计提的资产减值准备有所增加。

    　　1Q22 收入同比下降，效益减少。1Q22 受宏观经济波动、疫情等综合因素影响，部分客户终端市场需求减少，公司营业收入同比下降，效益减少；受新型冠状病毒疫情影响，对产品交付、物流成本、采购成本、防疫支出和相关费用的管控等产生了一定影响；东莞蓝思因防疫管控，园区停产约三周；由于薪资调整原因，1Q22 人力成本同比增加；玻璃（大尺寸玻璃、UTG 等）、金属、智能穿戴（智能手表、AR/VR 等）、智能汽车、光伏新能源等研发项目增加，研发费用有所增长；政府补助同比减少。

    　　研发：加大研发投入，前瞻布局市场。2021 年公司研发支出创下历史新高，达到21.34 亿元，同比增长47.97%，技术人员数量较上年增长一倍，研发项目数量大幅增长。公司对智能手表、VR/AR 等智能穿戴类新产品，中控屏、B 柱、新型汽车玻璃、充电桩等汽车类新产品，智能手机中框等金属合金产品，以及蓝宝石、陶瓷等非金属新材料，自动化设备等相关的研发投入。

    　　盈利预测和投资建议。内外部综合因素叠加使蓝思科技短期承压，但中长期健康发展的根基依然牢固。我们预计蓝思科技2022-2024 年EPS 分别为0.59、0.89、1.37 元。结合可比公司估值情况，给予公司2022 年18-20 倍PE 估值，对应合理价值区间为10.62-11.80 元，下调至“中性”评级。

    　　风险提示。全球5G 手机效量低于预期；下游大客户的业务量波动与新业务整合。