牵手昇辉电子，跻身国内低压成套设备厂商第一梯队。鲁亿通成立于2003 年，核心业务为中高压电气成套设备，广泛覆盖对技术有较高要求的工业领域。2018 年之前，依靠内生发展公司整体营收较为稳定， 2015/2016/2017 年收入分别为3.14/2.33/2.65 亿。2017 年，公司以20 亿元收购昇辉电子100%的股权，2018 年并表后公司业绩实现跨越式发展，2018/2019 年营收与归母净利润分别为30.3/39.4亿元，4.5/5.9 亿元，跻身成为国内规模领先的成套设备厂商。

    紧握碧桂园大客户资源，昇辉电子大幅超额完成业绩承诺。昇辉电子核心业务为民用电气成套设备、节能照明、智能家居。第一大客户为碧桂园，早先主要为其提供电气成套设备，近年来相关收入占比持续成长，由2015 年的55.2%提升至2019 年的78.4%（上市公司合并口径），相关业务延展至LED 照明与智慧社区。2018 年收购完成后，利用双方产能、技术等领域的协同优势，昇辉电子2017 年-2019 扣非归母净利润总计完成15.3 亿元，超越业绩备考目标6.55 亿元多达8.76 亿元，并获得超出承诺净利润总和部分金额的50%作为奖励（根据要求，即现金奖励不超4亿元）。

    成套设备市场空间广阔，大B 放量助推公司业绩成长。伴随电力、地产、工业等下游领域用电需求的逐年增长，我们预计2019 年我国配电开关控制设备行业销售收入望超7000 亿元。公司2019 年高低压成套设备收入27.5 亿元，行业占比小，具备充足成长空间。重要下游地产行业在上一轮销售面积增速高峰出现2016 年，新开工面积增速与竣工面积增速自17 年形成明显剪刀差已经两年有余，前期新开工地产也望于近期转化为竣工，并且该趋势有望持续两年之上，成套低压设备需求与竣工关系密切，结合头部房企集中度提供，碧桂园竣工可售面积持续增长，同时公司已实现万科、中铁、天鸿等地产客户的突破，公司具备持续成长潜力。电力领域，国网今年投资额有望达到4600 亿元，相比年初规划4080 亿投资额度提升10%，我们预计相关投资在用户侧、配电侧，比例会持续提升，电气成套设备需求同步受益。

    LED 照明、智慧社区趋势明确，公司相关业务已初具规模。当前我国LED 照明渗透率已超80%，相关市场近3000 亿元；智慧社区在4G/5G 移动互联网、物联网推动下趋势明确，相关市场2020 年望超5000 亿，公司LED/智慧社区业务2019 年收入分别为7.9/4.1 亿元，同比增长32.5/78.3%，已初具规模。公司目前正利用同源大客户碧桂园资源，持续加码产品研发，LED 方面自主研发智慧灯杆等系列产品；智慧社区方面，先后完成智能用电平台1.0、智慧公寓2.0、智慧珠宝店1.0、城中村出租屋管理平台1.0、智慧社区1.0 的软件开发。我们预计LED+智慧社区未来望延续较高增速。

    投资建议：基于公司在地产、电力、工业等多个下游领域的发展，与碧桂园大客户资源的储备，同时其余地产+工业大客户陆续合作落地，预计公司2020-2022 年三年收入分别为46.7/58.0/69.6 亿元，归母净利润分别为7.3/9.1/11.0 亿元，同比增长22.3%/25.4%/21.2%，对应公司2020 年估值为7.5X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。

    风险提示：下游行业政策及客户集中风险；应收款项余额较大的风险；商誉减值的风险；存货余额较大的风险。