核心观点：

    2019 年业绩同比增长20%，经营性现金流由负转正。公司发布2019年年报，全年实现营收32.44 亿元（同比+19%），归母净利润2.82 亿元（同比+20%），营收业绩增长主要系在手订单顺利实施。2019 年公司经营性现金流净额1.05 亿元，为上市以来首次转正，主要系公司加强回款及项目管控。2019 年毛利率28.9%，同比提高0.4pct，净利率8.7%保持稳定。2020 年一季度公司实现营收6.32 亿元（同比-1.4%），归母净利润0.61 亿元（同比-14%），主要系疫情影响工程进度。

    水处理业务保持增长，运营收入逐步释放。2019 年环境综合治理业务实现收入29.1 亿元（同比+14%），其中水处理实现收入25.30 亿元（同比+24%），水务板块业务保持高速增长。此外，随着投资类项目逐步运营，2019 年公司实现运营收入1.62 亿元（同比+173.4%），运营收入逐步释放。2019 年公司新签订单35.9 亿元，截至2019 年底，在手订单103.7 亿元保持充裕，在手订单/2019 年收入超3 倍。

    控制在手订单质量保障资金利用效率，增发预案已获证监会核准。公司近年来加强项目管控和提高资金使用效率，分别将2016 年增发项目五龙冲供水工程转让给地方政府，以及公告变更可转债募资资金用途。此外公司于2019 年5 月发布增发预案，拟募资不超过7.1 亿元用于两个新项目建设及补充流动性，两项目预计将贡献年收入5.73 亿元，目前增发方案已获得证监会核准。

    在手订单充裕，运营收入持续增长，维持“买入”评级。不考虑公开增发及可转债转股，预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.99、1.17 和1.35 元/股，按最新收盘价对应PE 分别为11.6、9.8、8.5 倍。公司在手订单充裕，水污染治理、农村环境综合治理、土壤修复等业务扩张空间依然广阔，参考同业水处理公司，给予2020 年15 倍PE 估值，对应14.86 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    风险提示。融资环境改善不及预期；订单、项目落地速度低于预期。