事件：公司发布2019 年年度报告，实现营业收入32.44 亿元，同比增长19.07%；实现归母净利润2.82 亿元，同比增长20.30%，业绩符合预期。公司同步发布2020 年一季报，实现营业收入6.32 亿元，同比减少1.42%，实现归母净利润6080 万元，同比减少14.16%，主要是国内疫情使得项目开工受影响所致，基本符合市场预期。

    公司运营、专业技术服务业务收入提升较明显，化学品清洁生产业务收入下滑。2019 年公司运营业务实现收入1.62 亿元，同比+175%，主要是承接的环卫、含油污泥治理及在手 PPP 项目逐步进入运营阶段；专业技术服务实现收入1.70 亿元，同比+50%，体现了公司核心的技术服务能力；水处理业务实现收入25.30 亿元，同比+24%，是公司经营的基础；土壤修复实现收入3.55 亿元，基本与上年持平；而化学品清洁生产业务实现收入1353 万元，下滑明显；公司整体毛利率为28.88%，基本维持稳定。公司2020Q1 工程类业务受疫情影响较大，而运营类业务依然可以实现稳健经营。

    2019 年底，公司在手EPC 订单为28.44 亿元，特许经营类未完成投资金额为25.01 亿元。公司EPC 类业务逐步落地可以有效支撑公司2020 年的业绩，而对于投资类业务，当前公司资产负债率仍相对较高，2019 年底为78.24%；2020 年2 月24 日，证监会核准公司增发不超过 7,000 万股新股，募集资金用于北部湾资源再生环保服务中心项目（一期）、湖南博世科环保产业园（二期）基地建设项目等。我们认为定增可以有效缓解公司的财务压力，保证在建项目的持续落地；在稳定经营的基础上，随着项目投产后进入运营阶段，公司业绩也可以进一步实现增长。

    维持“买入”评级：根据公司在手订单情况和受疫情影响因素，我们下调公司20/21 年、新增22 年盈利预测，预计公司2020-22 年归母净利润为3.45/3.95/4.39 亿元（20-21 年原值为3.83/4.49 亿元），20-22 年对应EPS为0.97/1.11/1.23 元，当前股价对应20 年PE 为12 倍。我们认为，公司具有良好的环保专业技术及项目经验，通过增加轻资产EPC 类订单数量主动优化订单结构，并拟通过定增控制财务风险，未来若订单顺利落地可使业绩稳步增长，维持“买入”评级。

    风险提示：工程项目进度不及预期；增发进度低于预期；项目回款较慢致经营性现金流恶化。