社交、资讯、娱乐全方面布局，StarMaker 与Opera 引领增长昆仑万维致力于打造全球领先的综合互联网平台型公司，各大主业协同效应良好，其中StarMaker 定位以K 歌切入点的音频社交平台，通过本地化运营深耕优势地区提升ARPU，同时拓展新市场营收，商业化加速；Opera持续向欧美国家渗透，Opera News 表现亮眼，搜索广告主业较快增长，元宇宙与电商打开空间；闲徕互娱与GameArk 则是公司现金牛的业务。我们分部估值法计算市值310.7 亿元，（Star Group 4.0X 2022PS，Opera 4.2X2022PS，游戏业务15.8X 2022PE，科技股权投资30%折扣），对应目标价25.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　Star Group：定位以K 歌切入的语音社交平台，高增长未来可期StarMaker 以K 歌为流量抓手，凭借家族社群关系有效留存客户，同时还通过引入音乐网红、打造赛事IP 扩大平台影响力，加强与明星、版权方的宣发合作，实现互利共赢。依托深度本地化运营能力与可快速复制的商业模式，StarMaker 在中东与东南亚等地实现快速扩张，未来计划逐步拓展拉美、欧美、日韩市场，1H21 Star Group MAU 2,087 万，同增22.7%，月均ARPU5.41 元，同增170.9%，净利润达0.95 亿元，同增322%。

    　　Opera：关注Opera News 与元宇宙布局

    　　Opera 业务涵盖浏览器、新闻分发平台、游戏与金融电商，3Q21 平台整体MAU 达3.52 亿，搜索与广告是主要的收入来源。公司浏览器用户规模庞大，是Opera 新产品启动的重要入口；Opera News 在非洲商业模式已经跑通，并逐步向欧美等高ARPU 国家拓展，带动主业持续向上；同时Opera 通过GMS 游戏引擎、GXC 游戏社区与Opera GX 游戏浏览器切入元宇宙赛道，金融电商发展势头良好，长期有望打造第二增长曲线。

    　　游戏：现金牛业务，新品推出促进业绩稳定增长GameArk 研运一体全球化发行，《部落冲突》等老游戏贡献主要收入，夯实基本面，《圣境之塔》国内获字节独代，有望带来新增量。闲徕互娱专注地方特色棋牌，深耕3-6 线城镇市场，1H21 净利3.31 亿元，高基数下同比回落，但1-3Q21 单季度净利环比均有提升，是公司的现金牛业务。

    　　主业部署完成，静待业绩释放

    　　公司三大业务已布局完成，商业化有望加速，我们分部估值法计算市值310.7 亿元（Star Group 4.0X 2022PS，Opera 4.2X 2022PS，游戏业务15.8X 2022PE，科技股权投资30%折扣），对应目标价25.96 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：游戏研发质量不及预期，用户拓展不及预期，商誉减值风险。